¿Qué he hecho yo para merecer esto? Crecimiento latinoamericano y viento global

(Reproduzco un texto elaborado junto a ELY (¿Anticipo de Elypsis?) para Foco Económico, que a su vez se basa en el capítulo 2 de Brookings Latin American Perspectives: Innocent Bystanders in a Brave New World publicado recientemente).

Hace cuatro años, cuando lo que luego sería la peor crisis en los últimos 80 años era tan sólo preocupación para el importante pero encapsulado mercado de hipotecas norteamericano, la academia discutía si el mundo emergente, que no daba señales de debilitamiento ante los sucesos del mundo desarrollado, había entrado a una nueva etapa de “desacople”. Doce meses más tarde, el colapso sincronizado de la economía mundial daba por tierra con estas aspiraciones autonómicas.

América Latina, a pesar de la mayor solidez macroeconómica respecto a situaciones de stress en el pasado, no ha sido la excepción. A mediados de 2008 se debatía cómo contener la presión inflacionaria de economías recalentadas. En 2009, aún cuando el crecimiento en algunos casos se mantuvo positivo, la desaceleración fue tanto o más profunda que la de otras regiones en el mundo.  Los crecientes lazos con el mundo emergente de Asia –en particular, con China– no fueron suficientes para desactivar la implosión sistémica.

Figura 1: El colapso sincrónico

Fuente: Levy Yeyati y Cohan (2011).

Ahora que, tras una rápida recuperación, el mundo desarrollado entra nuevamente en un “modo crisis” que promete ser más permanente, las mismas preguntas toman nueva relevancia. ¿Enfrentamos un nuevo 2009? O, más general, ¿cuál es el impacto de los ciclos globales en la región?

Eso intentamos responder en una reciente investigación que preparamos para las Perspectivas Económicas Latinoamericanas de la Brookings Institution, con el fin de identificar, de manera estilizada, el porcentaje de la variación en la tasa de crecimiento de los principales países latinoamericanos atribuible a factores exógenos.

Para ello, el primer paso consistió en reducir la dimensionalidad del problema, resumiendo la complejidad del ciclo global, compuesto de un sinnúmero de variables, muchas de ellas correlacionadas, en tres indicadores sencillos: el apetito por el riesgo del inversor global, el precio de los bienes primarios (commodities) y el crecimiento mundial (distinguiendo el de los G7 y el de China).[1]

A modo de ejemplo, la Figura 1 muestra la fuerte correlación entre nuestro índice de apetito por el riesgo y dos canales de trasmisión de los shocks exógenos: el flujo de inversiones de cartera (en rigor, la línea de la balanza de pagos que mide el cambio en los pasivos externos) y el tipo de cambio real multilateral.

Figura 2. La incidencia del riesgo global en la cuenta financiera

Nota: REER = tipo de cambio real efectivo. Fuente: Levy Yeyati y Cohan (2011).

El segundo paso consistió en estimar el elemento común del crecimiento regional, nuevamente estimado como el primer componente principal. Para esto, y dada la obvia asimetría en la influencia de los commodities en los términos de intercambio de los países latinoamericanos (positivo para América del Sur, negativo para América Central, neutral para México), nos concentramos en las mayores economías de la región con dos excepciones: excluimos Venezuela (con un crecimiento a contramano del mundo, determinado más por factores idiosincráticos) e incluimos Uruguay (con un crecimiento altamente correlacionado con el de sus vecinos).[2]

Figura 3. El factor común en el crecimiento regional

Fuente: Levy Yeyati y Cohan (2011).

El tercer paso fue relacionar, mediante una sencilla regresión, este crecimiento común latinoamericano con los factores globales identificados previamente, sin incluir en el modelo ninguna referencia a variables locales (Tabla 1).

Tabla 1. La estimación del Índice de Viento Global (IVG)

	Riesgo -1	CP (Comm)-1	Crec G-7	Crec China -2	Constante
Beta	–0.320	0.225	28.475	34.034	–3.534
p-value	(0.046)	(0.046)	(0.058)	(0.007)	(0.006)

Nota: Estimado usando un modelo AR(1). Variable dependiente: primer componente principal del crecimiento anual del PBI real trimestral, para el período 2000:I – 2010:II (43 observaciones). R²: 0.896. Fuente: Levy Yeyati y Cohan (2011).

¿Cuánto explica este índice sencillo de las variaciones del crecimiento individual de nuestros países? A primera vista, bastante. Más de la mitad, en promedio, en tiempos tranquilos; más del 80% en tiempos “intranquilos”.

Figura 4. ¿Cuánto explica el IVG del crecimiento individual de los países?

Fuente: Levy Yeyati y Cohan (2011).

Naturalmente, el IVG no predice sino que “ilustra”: Nos dice tanto del futuro como nuestras proyecciones de las variables que lo integran, pero nos sirve para pintar escenarios en base a supuestos sobre las mismas. Por ejemplo, podemos comparar un escenario estable (usando los valores actuales a octubre de 2011), un escenario malo (retrotrayéndolas mismas al fondo de la crisis (marzo de 2009) y un escenario bueno (por ejemplo, el de fines de 2010) para proyectar tasas de crecimiento para la región. En el escenario estable, en el que el viento de cola muta en una suerte de calma chicha, los elevados niveles de riesgo, los menores precios de las commodities y el enfriamiento del G7 podrían recortar el crecimiento promedio desde el 6.5% de los primeros trimestres de este año a un más modesto 2.7%, bien por debajo del promedio pre-crisis pero aún claramente en terreno positivo. En el escenario más facilitador, el crecimiento promedio permanecería se acercaría al record de los primeros 2000s: 4.5%. Finalmente, una nueva contracción mundial lo recortaría a niveles de caída comparables a los exhibidos en 2009: -3.4%

Figura 5. Los escenarios IVG: Mirando hacia atrás para pintar el futuro

Fuente: Levy Yeyati y Cohan (2011).

Si en tiempos de crisis la mayor parte de nuestro ciclo económico se explica por elementos que escapan a nuestro control, ¿significa que las políticas propias de los países se vuelven secundarias? No necesariamente. Si bien el efecto del shock global es inmediato y masivo, el costo en términos de producto y la velocidad de recuperación dependen directamente de la respuesta de política. Por otro lado, existe una diferencia importante entre ingreso y consumo (o crecimiento y bienestar): el impacto de una recesión sobre la pobreza y la equidad dependía negativamente de la capacidad fiscal para compensarla.[3]

En este frente, un dato a tener en cuenta es el menor espacio fiscal con el que cuentan, tras el esfuerzo de 2009, la mayoría de los gobiernos de la región (Figura 6), lo que indica que el mix políticas será, por necesidad, fiscalmente más contractivo y monetariamente más expansivo que entonces. Por último, el hecho de que los factores globales entren con un rezago promedio de tres meses al IVG sugiere que la respuesta política debería anticipar la onda de choque de modo de no correr detrás de los eventos (como, en alguna medida, sucedió en 2009) –una actitud preventiva que ya se percibe en varios países de la región.

Figura 6. El menor arsenal fiscal

Fuente: Levy Yeyati y Cohan (2011).

En suma, a juzgar por la influencia de una crisis global que llegó para quedarse, difícilmente pueda repetirse la performance de los 2000s, independientemente de la calidad de las políticas locales.

Sin embargo, mirando el vaso medio lleno, cabría esperar que el fin de la abundancia generara las condiciones para replantear un modelo de desarrollo que, en varios países latinoamericanos, ya en los años de vacas gordas contenía sus propios límites: una lenta evolución de la productividad, una insuficiente integración comercial regional (la contracara de la creciente dependencia china) y un relativo fracaso en extender la cadena de valor de la producción de recursos naturales. El regreso de la escasez puede forzar una bienvenida revisión del milagro latinoamericano.

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[1] El apetito por el riesgo se aproxima con el primer componente principal de dos variables financieras: el VIX (la volatilidad implícita en las opciones del índice S&P500) y el spread de bonos de empresas sin grado de inversión de los Estados Unidos. En el caso de las commodities, se usa el primer componente principal de la variación interanual de trigo, maíz, soja, petróleo y cobre. Finalmente, el crecimiento del G7 es el promedio simple de la variación interanual. La muestra utilizada para las estimaciones el trimestral y cubre el periodo 2000t1-2011t1

[2] La muestra de países incluye: Argentina, Brasil, Chile, Colombia, México, Perú y Uruguay.

[3] Ver, por ejemplo, Calderón y Levy Yeyati (2007).