Dont stop me, cause im having a good time, having a good time!!

Argentina muestra, desde hace algunos meses, una ya evidente tendencia a la desaceleración en el ritmo de crecimiento de la actividad económica. 

Es difícil saber a ciencia cierta cuánto se desacelero realmente, por la escasez de estadísticas confiables sobre el nivel de actividad (la intervención del INDEC no se limito a adulterar el IPC). Atacando este problema por la tangente, construimos junto a Eduardo Levy Yeyati un Índice que inspiradamente hemos llamado “Índice Coincidente de Actividad Económica (ICAE)”, y que se describe acá. Según este indicador, el crecimiento (que acumula un diferencial de 14% respecto al oficial desde el inicio de la intervención hace un lustro) durante el último bimestre fue de 3.7% interanual, comparado con el 6.3% de octubre.

¿Por qué se desacelera la economía? Explicaciones hay múltiples, y sin duda ninguna exhaustiva. Por un lado, tenemos un enfriamiento de la demanda: la externa se muestra menos pujante que en el pasado reciente, factor que ya se refleja en muchos sectores productores de bienes exportables (precio de commodities entre 15% y 20% por debajo de los máximos de 2011, producción automotriz y siderúrgica cayendo 11% y 4% respectivamente, etc.). La demanda local, por su parte, podría estar reflejando el moderado ajuste fiscal en marcha, las mayores tasas de interés o el fuerte deterioro en el “clima de inversión” tras la intensificación (formal e informal) de los controles de cambios e importaciones.

Sin embargo, paradójicamente, no es la menor demanda el principal problema macroeconómico del año. Argentina muestra, desde hace algún tiempo, restricciones desde el lado de la oferta cuyo correlato macroeconómicamente más evidente es, por un lado, la consolidación del proceso inflacionario de dos dígitos y, por otro, el acelerado crecimiento de las importaciones.

Al final del día, y a pesar de la acumulación de políticas expansivas que aceleraban un ya intenso impulso externo, la regla ineludible de que “la pata corta manda” (es decir que, como máximo, puede crecerse el mínimo entre la oferta y la demanda) llevo el crecimiento de tasas asiáticas por arriba del 8% entre 2003-2007 al más latinoamericano 4% en 2008-2011, cerca de países como Brasil (3.8%), Colombia (3.6%) o Chile (3.3%). La demanda, que creció durante el mismo periodo un 5%, solo alimentaria las crecientes importaciones*

Así, en este contexto en el que la oferta se presenta como el principal limitante al crecimiento, resurge en 2012 un cuello de botella clásico en la historia de las restricciones de oferta en Argentina: la falta de dólares.

¿Por qué escasearían los dólares? Enumerando no exhaustivamente tenemos (i) Recalentamiento de la demanda, cuyo reflejo es la apreciación cambiaria y el crecimiento de las importaciones y de las remesas de utilidades y dividendos, (ii) el flagrante descuido de sectores clave, donde ya es clara la desustitución de importaciones - i.e. energía y combustibles – (iii) en el año que comienza, un moderado shock negativo sobre las exportaciones que podrían caer hasta un 6% respecto a 2011 y (iv) Incentivo a la dolarización de portafolios, correlato indeseado pero completamente esperado del lustro de inflación por arriba de dos dígitos.

La escasez de dólares fue un factor recurrente en las interrupciones del crecimiento durante casi medio siglo de historia económica. En un contexto de exportaciones estancadas (a comienzos de los setenta no superaban las de fines de la primer década del siglo) cualquier intento de crecimiento era rápidamente interrumpido por la falta de provisión de bienes de capital e insumos importados.

En el pasado reciente, en cambio, la dinámica de las exportaciones fue completamente distinta, multiplicándose por 4 en los últimos 20 años y por 2.5 en los últimos 10. Sin embargo, con una cuenta corriente que regresa al terreno negativo por primera vez desde 2001 y un nivel de reservas en descenso, en 2012 faltarían dólares. Teniendo en cuenta que, en un contexto normal, cada punto de crecimiento le representa al país aproximadamente 2.5 mil millones de USD de importaciones de bienes y servicios, el país encuentra como principal limitante al crecimiento no al enfriamiento de la demanda, sino a la escasez de dólares.

El pasaje de un régimen cuya limitación es la demanda a uno restringido por la oferta requiere cambios en la política económica. A diferencia de una desaceleración por menor demanda, las restricciones de oferta no se resuelven con política expansiva sino con otras que incentiven la inversión y entre ellas, en particular, aquellas que faciliten su financiamiento.

Sin embargo, en este contexto, el gobierno decidió atacar no las causas sino los síntomas de la escasez, redoblando la apuesta con su nuevo marco de autarquía que combina el fin de la libre convertibilidad del peso, los controles de importaciones, repatriaciones de capitales inducidas por regulación y/o presiones formales e informales sobre remisión de divisas al exterior. 

Un efecto positivo de la autarquía será que, en el corto plazo, las nuevas medidas podrían actuar expansivamente sobre la demanda. Una porción de los pesos que ya no pueden salir (es decir, aquellos que no huyan por los crecientes nichos de informalidad) se transformarán en mayor demanda doméstica, y el gobierno lograría cerrar su balance de dólares sin un deterioro demasiado fuerte del nivel de reservas. Análogamente, los controles a las importaciones (incluyendo las recientes medidas para desincentivar la importación de bienes de capital), podrían generar en el corto plazo alguna sustitución de demanda de bienes externos por domésticos.

Sin embargo, la autarquía tiene un correlato negativo desde el lado de la oferta. Tenemos, por un lado, aquellos dólares que silenciosamente dejarán de entrar, en un abandono voluntario del ahorro externo que carga sobre los hombros del ahorro doméstico (a su vez desincentivado por tasas de interés sistemáticamente negativas) los repagos intereses y capital de la deuda, el financiamiento de la inversión y, claro, el consumo corriente, público y privado. Por otro lado, restringir las importaciones afectará negativamente a la actividad desde el lado de la oferta en un entramado productivo que, en muchos sectores, ha sabido integrarse en las redes globales de producción.

En definitiva, una combinación de políticas que buscan sostener la demanda de corto plazo a expensas de la oferta en el mediano, cuyo correlato no es necesariamente una crisis terminal, sino simplemente el pasaje a un periodo de crecimiento mediocre y expectativas frustradas en el mediano plazo.  Claro que esto no es demasiado grave porque, como nos recordaba Keynes, en el mediano plazo todos estaremos muertos.

Atte

L

*Parte de la expansión sobre la demanda, por su parte, tendría su correlato en la aceleración y consolidación del proceso inflacionario.