miércoles, enero 20, 2010

Siete ciegos y un Elefante: la post-convertibilidad

Alguna vez, hace algún tiempo, prometí a Ana C. contarle una historia de la recuperación Argentina de la post-convertibilidad que sólo tangencialmente recurría al tipo de cambio real alto. El ejercicio que planteo aquí es como aquel de hace unos meses, un ejercicio esquemático y enumerativo que no descarta la interacción entre múltiples canales. En este sentido, los mecanismos no son excluyentes y está en su convergencia la explicación del periodo de mayor crecimiento en la historia económica reciente.

Aquí voy

¿Cuáles son los factores detrás del crecimiento del periodo de oro de la post-convertibilidad (2003-2007)?

1.Tipo de cambio, sustitución de importaciones y fomento de exportaciones

La explicación convencional asocia el crecimiento 2003-2007 al cambio en los precios relativos fruto de la devaluación de la moneda. Un peso más débil incentiva la sustitución de importaciones y vuelve más competitivas las exportaciones. El sector externo actúa, así, empujando el ciclo ascendente de la economía.

El resultado de este canal se observaría en el fenomenal incremento de las exportaciones de U$D 26 MM en 2001 a U$D 70 MM de 2008 Este crecimiento, nunca opacado por el de las importaciones, arroja un resultado comercial cercano al 3% del PBI al final del periodo.




Vale aclarar que, personalmente, atribuyo a este canal una importancia mucho menor que la que suele dársele, como dijera acá, o acá. No creo que las elasticidades de las exportaciones y las importaciones sean tan altas como para explicar un fenómeno de esta magnitud

2.Economía empujada por ganancias

La salida de la convertibilidad, con el salto en la cotización del dólar, indujo una suba de precios del 38% en los precios al consumidor y de 118% en los precios mayoristas. Con salarios nominales congelados, esta suba implicó un incremento de la rentabilidad empresarial que alcanzaría en 2003 los máximos registros históricos, como mostrara acá Genérico y acá Rollo.

En ciertos contextos esta regresividad en la redistribución puede actuar expansivamente sobre la economía, como efectivamente pasó durante gran parte del período postconvertible. No sorprende, teniendo en cuenta esto, que la inversión y las exportaciones hayan sido los componentes más dinámicos de la demanda agregada (como mostraba acá Siri), en perjuicio de un consumo privado cuya participación en el total ha tendido a reducirse.







(el efecto expansivo puede surgir tanto por la mayor demanda de inversión como por el corrimiento a la derecha de la oferta agregada: al mismo precio, puede producirse más que antes)


3.Pesificación asimétrica y desendeudamiento

La pesificación de la economía (la tercera D en Devaluación, Default y Desdolarización) tuvo, con independencia del quiebre institucional implícito en el generalizado quiebre de contratos, un efecto neto expansivo sobre la actividad económica. El efecto neto negativo sobre el acreedor, que donde tenía U$D 1 pasó a tener un $ 1,4, fue más que compensado por el positivo al licuarse los pasivos sobre el deudor..

Al efecto expansivo de los U$D 16.343 Millones (o 20% del PBI de 2002) que el gobierno inyectó en forma de Boden 2012 debe sumarse el que sobre la estructura productiva tuvo el shock de riqueza positivo por la licuación de pasivos (lo cual relaja la restricción financiera y corre la curva de demanda a la derecha) y la menor carga de costos financieros (lo cual corre la curva de oferta a la derecha)




4. Default y efecto riqueza positivo

Un cuarto canal para explicar el crecimiento es el efecto riqueza positivo que sobre la economía en su conjunto tuvo el default de la deuda pública y la reestructuración de deudas privadas y públicas.

Durante la convertibilidad, y en particular durante sus últimos años, fue muy fuerte la acumulación de activos externos por parte de residentes, quienes hacia fin del período acumulaban cerca de U$D 130 MM (una vez y media el PBI de 2002). El default y la posterior quita superior a los U$D 50 MM no sólo convirtieron a los argentinos en acreedores netos con el resto del mundo, sino que generaron un efecto riqueza positivo mayúsculo. Defaulteamos los pasivos y nos quedamos con los activos

No es de extrañar que durante el período haya sido la inversión autofinanciada (construcción, pools de siembra, fideicomisos, etc) uno de los principales motores de la reactivación económica.


5.1.Economía sin restricciones: Stocks

Conocido es el hecho de que el periodo post convertibilidad fue excepcional en mucho sentidos. Pocas veces en la historia económica argentina tuvo la gestión macroeconómica un camino tan despejado sobre el que avanzar antes de chocar con una restricción física o económica.

Sistemáticamente, durante el periodo de crecimiento la economía fue acercándose hacia el límite impuesto por el agotamiento de diversos stocks: Capacidad ociosa, desempleados, frontera agrícola, energía eléctrica, divisas de exportación, periodo de gracia de la deuda externa, reservas petroleras, estabilidad de precios y credibilidad en la moneda, etc.

El agotamiento temprano de cualquier de ellos habría, sin duda, implicado un avance mucho más tortuoso, como finalmente se empezó a evidenciar a partir de 2007.

5.2.Economía sin restricciones. La relajación de la restricción fiscal

Durante el período de post-convertibilidad se produjo un incremento en la presión tributaria del orden de los 10 puntos del PBI, en otro factor que otorgó flexibilidad transitoria a la gestión macroeconómica. Este fue el mayor incremento en la historia de la economía argentina para un periodo de cinco años (y sin considerar el impuesto inflacionario que representó entre 1 y 2 puntos adicionales). Hay que remontarse al primer gobierno de Perón para encontrar al segundo (6 puntos) y al de Menem para hallar al tercero (5 puntos).

Este incremento se explica tanto por la mayor recaudación de impuestos existentes (IVA, ganancias, impuesto al cheque, etc) como por algunos cambios en la estructura tributaria, en particular los derechos de exportación (cuya alícuota se incrementaría recién en 2007) y el incremento al impuesto al salario (contrib. sociales) que más que compensaron las sucesivas rebajas en el impuesto a las ganancias.

La suba de la presión tributaria permitió una fenomenal política de gasto expansiva sin generar, durante el periodo, dudas sobre la sostenibilidad fiscal (expost sabemos que la realidad termino siendo un poco más compleja). Está capacidad de realizar política expansiva durante el tramo ascendente del ciclo sin duda sumó algunos puntos al ya importante crecimiento de la economía.


6.Política monetaria expansiva

Tuvo el gobierno durante el periodo una política monetaria claramente expansiva. Las tasas de interés reales negativas fueron la regla, llegando a un mínimo cercano al -12% durante los picos inflacionarios de 2007. En este contexto, la inversión financiera o el simple posicionamiento en pesos fue un muy mal negocio en relación a inversiones productivas.

Pools de siembra, fideicomisos, ladrillos e inversiones en fierros tuvieron, a partir de esto, un empujoncito adicional.





7.El viento de cola

No puede faltar, obviamente, el nunca bien ponderado viento de cola. El periodo 2002-2007 fue uno de los de mayor crecimiento en el mundo en desarrollo del pasado reciente, con un promedio de crecimiento de 40% en el lustro. Este arrastre contagió la dinámica exportadora de Argentina a partir del crecimiento de los principales socios comerciales y de las inéditas ganancias fruto de la mejora de los términos de intercambio.

Cómo describen las propias estadísticas oficiales, durante 2003, por ejemplo, el país recibiría una onda expansiva de al menos 2% del PBI como resultado de la mejora en los precios de exportación.






Hasta aquí, entonces, mi contribución. Repitiendo lo que propusiera en la primera parte le pregunto, amigo lector ¿Qué me olvidé? ¿Qué sobra? ¿Qué otros factores explican la recuperación y el crecimiento en el periodo de oro de la post-convertibilidad? ¿Me dan una mano a ver si llego a los diez?.

Atte

Ele

24 comentarios:

Natalio Ruiz dijo...

Dentro del viento de cola pondría un subítem que sería el gran flujo de capitales a emergentes, que tuvo su pico en enero de 2007. Tuvimos poca salida de capitales en 2006 (menos de USD 3.000 millones), entrada neta en 2005 por primera vez en años y riesgo país por debajo de 200 bps.

Saludos

Musgrave dijo...

Estimado Ele, hace el ejercicio de meter todo en un simple modelo de tipo tres brechas que te permita ver el resultado agregado y no la convergencia de todos los canales???.
Pregunta que pasa con el empleo y el mercado interno? es solo consecuencia y no causa?
Y cual es su relación con el tc alto?

Kaloma dijo...

L:
Cuando decimos q solo una parte corresponde al TCR alto, estamos parados dpues q paso la ola.
Gran parte de los 7 puntos q describis se encuentran asociados y muchos son dependientes entre ellos, la pregunta es ver q participacion en el cambio q genero el nuevo ciclo tuvieron, y si algunos son o no consecuencias de otros.

Los dos grandes cuellos de la economia al final de la convertibilidad eran el TCR y el endeudamiento q habia generado q dicho TCR fuera sustentable en el tiempo. El quiebre demandaba q ambos ajustaran, el nivel de ajuste estaria dado x el requerimiento de la economia en terminos de equilibrar la cta.cte. y la productividad domestica vs la externa, neto de la capacidad de nuevo endeudamiento para financiar parte del movimiento.

En paralelo a la crisis, el efecto viento de cola aparecio, operando como financista y acelerador del nuevo ciclo, luego de la devaluta ajusticiadora. Es x ello:

A.- el efecto 1 va de la mano con el 7, y ambos son generadores de los efectos 2, 5 y 6, los cuales son una consecuencia, no una causa.
B.- los efectos 3 y 4 son consecuencia del default

Me parece q los dos efectos generadores son la devaluta y el default, la contracara del despegue en base a estos efectos son quienes los financiaron, y como todo en la economia se paga, la licuacion patrimonial domestica y externa (en cuanto a los tenedores de deuda) han sido los aceitadores del sistema.
Mas simple, la Argentina le cobro un impuestazo para cerrar su gap fiscal a los tenedores de activos domesticos, la gran mayoria residentes locales. Lo interesante es la capacidad de reciclar este fenomeno x otros canales, les suena un gasto creciendo 50% en terminos reales......o si, lo haran otra vez....

Abzo

Charrua dijo...

Buen ejercicio, Ele. Ahora vea cuáles de esos factores se pueden aplicar a Brasil y Uruguay, que en el período tuvieron una evolución no tan distinta de Argentina.

Generico dijo...

Otra vez te pusiste enciclopédico. sabes cual es mi opinión sobre todo esto:

So what?

Hector dijo...

Podrias aclarar por qué decís que "El default y la posterior quita superior a los U$D 50 MM [...] convirtieron a los argentinos en acreedores netos con el resto del mundo". Yo en mi supina ignorancia pensaba que la deuda se había reducido (según vos de 130 a 80 MM), pero seguía existiendo, aun descontando las reservas en el balance.

Hector dijo...

Elemaco, comparto tu escepticismo sobre el impacto del factor cambiario. La razón de fondo es que ese factor incide a dos puntas: hace más rentables las exportaciones pero también encarece las importaciones que son básicamente de bienes de capital e intermedios, y particularmente los de más alta tecnología.
Al respecto otra preguntita: Vos decis que "El resultado de este canal [tipo de cambio alto desde 2002] se observaría en el fenomenal incremento de las exportaciones de U$D 26 MM en 2001 a U$D 70 MM de 2008". Ciertamente es así, pero no todo ese aumento, ni mucho menos, se debe al tipo de cambio: la mayor parte se debe a precios internacionales. El efecto puro del tipo de cambio se vería más bien en la evolución del volumen de exportaciones (o exportaciones a precios constantes, como quien dice). En El Blog de Duralex salieron hace un tiempo unos cuadros según los cuales el indice de volumen de exportaciones de la Argentina había crecido en 2002-2008 menos que el de los principales paises de A.Latina, y también menos de lo que creció el volumen de expos (en total y también las industriales) en 1990-98 (período de "tipo de cambio bajo" según la conventional wisdom). Los datos están en http://blogs.clarin.com/duralex/2009/03/16/como-exportar-menos/. La imagen que yo saco de esos datos me sugiere una respuesta exportadora más débil en el período reciente (con viento de cola en precios y demanda, y con tipo de cambio más "favorable") que lo que han hecho nuestros vecinos en ese mismo periodo y lo que hicimos en la Argentina en la década del noventa.
Estas paradojas son interesantes, al menos para mí, porque resultan una molestia en mi esquema de las cosas, y eso me lleva a preguntarle a otros a ver si tienen una explicación.

il postino dijo...

Me parece que las 7 causas están bien pero no son MECE (mutuamente excluyente sy colectivamente exhaustivas). Existe inrerrelación entre muchas de ellas, y probablemente falta agregar el aumento del gasto público dentro del las causas del crecimiento. Y, más importante aún, ponderar el peso de cada causa en el crecimiento...porque pueden haber mil razones que expliquen este fenómeno, pero si un par explican el 90% el resto es anecdótico

Genérico: como que so what? Esto intenta bucear en cómo un grupo de subnormales muestran un track record de crecimiento económico durante su gestión que es inexplicable si nos basamos en su talento o conocimiento de estos temas.....me parece fascinante, para que no se cuelguen medallas que no les corresponden

Hector dijo...

Revisando el articulo de Elemaco, veo por qué dice que "la Argentina" pasó a ser acreedor netoÑ compara la deuda externa (en su gran mayoría pública) con los activos externos (en su gran mayoría privados). Pero eso solo indica la suma de dos males: el endeudamiento del Estado y la fuga de capitales privados; no se puede balancear uno con el otro pues la guita en cuestión pertenece a diferentes categorías de propietarios. El balance del sector público es profundamente deudor, y el balance del sector privado enormemente "acreedor" (en el sentido de que la guita de residentes colocada fuera del sistema (en el extranjero o en cajas de seguridad) es más que la guita de no-residentes colocada dentro del sistema, lo cual no es una verdadera "acreencia" sino una diferencia entre dos acreencias de diferentes actores). La fuga de capitales al exterior, o "formación de activos externos del sector privado no financiero" (que en el gráfico no incluyen aparentemente los 45.000 millones que se esfumaron en 2007-09) no puede servir de consuelo al compararlo con el endeudamiento del sector público. Aunque más no sea por el hecho de que el Estado no puede (crucemos los dedos) echar mano de esos recursos para pagar la deuda pública.

Artemio López dijo...

Para mi: Control político férreo. Néstor Carlos.
salu2!

Anónimo dijo...

En las expos hay más efecto precio que aumento de volumen...

Elemaco dijo...

NAtalio Buen punto! faltan 2 para los 10!

MUsgrave: amigo, sinceramente, no entiendo su primer oración ¿Es una pregunta?

Gran parte de su segunda pregunta está contestada en el post. Fijese, por ejemplo, el canal 2 ¿Qué piensa qué fue lo que permitió esa licuación en los salarios´reales? ¿Una reducción nominal? No fue por generación espontanea que la economía comenzó a demandar trabajo.

kalo: ¿Para usted la pesificación no tuvo nada que ver en toda esta historieta? para mi fue uno de los factores más relevantes.

Recuerdo a Daniel Heyman explicando como uno de los problemas más serios para la recuperación global post sub-primera era que el mundo seguia endeudado lo cual genera dudas de solvencia aún con una economía en pleno funcionamiento.

Nosotros salimos de la crisis con ese problema resuelto (aunque quebrando todos y cada uno de los contratos de la economía,pero bueh)

Charrua: muy buena idea!! cuando tenga algo de tiempo voy a laburarlo un rato.

Elemaco dijo...

Gené: Uste' me está jodiendo ¿No? Entiendo que cuando hice el de la convertibilidad le hayan surgido esas dudas, pero ¿En serio no e el sentido en este?

Hector 1: Sobre el tema de las expos, vea este post que escribí hace un tiempo. Justamente traté de estimar cuando del crecimiento de las expo puede atribuirse a algun componente endógeno y cuanto a la situación internacional.

http://econserialcronico.blogspot.com/2008/09/el-tigre-argentino.html

Postino: Pero claro que no son MECE, de hecho creo que lo aclaro en el mismo post. Pero eso no implica que no sean canales distintios y que, como tales, pueden ser individualizados. ahora, estimar cuanto importó cada uno en el total es complicado, sino imposible.

¿Cuando habría sido el crecimiento de las exportaciones si la stock de energia electrica o el desempleo se hubiera acabado en 2003?

Hector 2: Si, es cierto el saldo acreedor está mezclando datos de publicos y privados ¿Cual es el problema? No estoy buscando hacer un analisis de sostenibilidad de la deuda externa sino entender el impacto sobre el nivel de actividad, y en la economía los dos tipos de agentes son relevantes.

Entender quien tiene activos y pasivos puede interesar si quiero resolver algun problema de "transferencias" como sucedia en los ochenta. A los efectos de lo que quiero argumentar en el post, creo que no es tan relevante.

los gráficos no incluyen las fugas de capitales por una simple razón. En su gran mayoria no representan una reduccion de los activos sino un cambio en su composición. Si un argentino cambia su plazo fijo en pesos por uno en dolares no cambia la situacion patrimonial externa agregada de la economía.

ARtemio: ¿La relacion entre control politico ferreo y crecimiento es lineal? ¿Tiene un máximo o siempre a control más ferreo mas crecimiento?

Hector dijo...

Elemaco,
tu trabajo sobre los factores que explican el crecimiento de las exportaciones ("El Tigre Argentino"), que no había leído hasta ahora, me pareció excelente. Coincide en un todo con lo que yo decía, y con los datos que cito tomados de otro blog. Felicitaciones.
En cuanto a las posiciones acreedoras o deudoras, de acuerdo en cuanto al propósito del análisis. No tan de acuerdo respecto a la exclusión de la formación de activos externos pues una parte de este último dato son efectivamente salidas de fondos hacia fuera del sistema (al exterior o al colchón o a la caja de seguridad), y no solamente transferencias desde activos en pesos a activos en dolares dentro del sistema financiero argentino.

Elemaco dijo...

Ya hay dos años mas de datos disponibles. VOy a ver si hago una actualización del laburo.

por lo pronto, ¿Usted es nuevo en el blog? ¿Porque no se hace una recorridita por la solapita de arriba de "Elegidos ESC"?

Anónimo dijo...

Excelente post! Creo que el canal 2 fue fundamental para la recuperación, siendo los sectores transables los mas beneficiados. Pero aún asi, dentro de los transables no se debería observar alguna diferencia de rentabilidad en función de la intensidad del uso de factores? digo, la disminucion del salario real probablemente afecte mas la rentabilidad de una textil que una fundidora

saludos
diego

Hector dijo...

Elemaco, ojo con la actualizacion a 2009. Varios de los datos están contaminados por la falsificación de la inflación, incluso la encuesta industrial. Ello se debe a que en diversas industrias con productos muy heterogéneos no hay indicadores físicos sobre solo monetarios nominales (ventas de productos, compras de insumos), que luego son deflactados por un índice de precios determinado, el cual es por lo general el IPC o uno de sus capítulos (por ejemplo indumentaria). Solo algunas industrias "pesadas" tienen indicadores físicos, como las toneladas de cemento vendidas por las cementeras, pero aun en esos casos hay sesgos debido a cambios de calidad (por ejemplo, las ventas de autos son en unidades sin introducir correcciones por calidad). Por lo que recuerdo creo que se trata de producción física sin descontar insumos, lo cual también introduce un sesgo si en una industria el costo del consumo intermedio aumenta: digamos que la industria antes compraba 100 y vendia 150, y ahora compra 150 y vende 180, ello mostraría un falso aumento de producción de esa industria, de 150 a 180, cuando la industria antes producía un valor agregado de 50 y después uno de 30.

Asimismo hay que recordar que desde la intervención moreniana del INDEC se distorsionó también en forma directa el PBI, incluso el de 2006 cuyas cifras aparecieron en 2007 (posiblemente el crecimiento fue exagerado en alrededor de 2 puntos), no por exageración de la inflación sino por "retoques" en las cifras de base. Este efecto se hizo mucho más fuerte en 2007-2009.

Anónimo dijo...

Lo que dice artemio es verdad. Hitler tb tuvo un control politico acerrimo y la economia alemana crecio barabro

Anónimo dijo...

The eighties was a great and wonderful era to have grown up in or lived in!
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Anónimo dijo...

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Aureliano dijo...

Lamentablemente coincido en gran medida con tu analisis de los motivos del importante crecimiento en la etapa postconvertibilidad ( tomemos como ejercicio que los numeros del travieso Moreno son reales).-
Lo verdaderamente preocupnate es que las mayorias de las causas no son sostenibles en el tiempo al largo plazo o corresponden a factores exogenos.-
Creo que una de las mayores criticas a este "modelo", (en realidad hablaria de gestión economica), es justamente su aprovechamiento al maximo de cada una de las vetas de posibilidades a estos canales y su elevada dependencia de las mismas.-
Si analizamos los canales de crecimiento de nuestro vecinos ( que tambien crecieron y a tasa similares o mayores) las mismas suena como mas sostenibles en el tiempo.-
O dicho en otros terminos en sus economias se evidencio un mayor nivel de desarrollo de sus procesos productivos.-

Juan Martín Rinaldi dijo...

Impecable. Si les interesa este tipo de lecturas les recomiendo que pasen por mi blog, todavía en proceso de construcción pero con algunos papers interesantes.
www.elespacioderinaldi.blogspot.com

Mani dijo...

Saludos Elemaco,
mi nombre es Natalia Fernández (lasindias.coop), en este momento estoy desarrollando un proyecto para la cumbre eurolatinoamericana. Se trata de hacer un mapeo de red de los principales blogueros del continente de modo que la Secretaría de Estado para Iberoamérica del Gobierno español pueda enviarte aquellas propuestas y acuerdos intergubernamentales que entraran en relación con tus temas habituales de trabajo.

¿Podrías enviarme tus datos de contacto para agregarte al mapeo?
Muchas gracias
Natalia

Generico dijo...

Natalia, Elemaco esta de vacaciones. Igual deja tu mail y yo se lo paso para que te contacte, cosa que sin duda hará.

Saludos