Ranking mundial de crecimiento. Una tabla de 15 mil palabras

Déjenme exagerar, y decirles que el siguiente gráfico (tabla, en realidad) dice más no que 1.000 sino que al menos 5.000 palabras, y quizás me estoy quedando corto en unas 5 o 10 mil. No se deje engañar por lo antiestético que se ve y dedíquele 30 segundos de análisis. Tiene tela para cortar

Posición de Argentina en el ranking mundial de crecimiento acumulado

La tabla muestra, entre dos años cualesquiera, que posición ocupa Argentina en el ranking de crecimiento acumulado, sobre un total de 127 países de más de 3 millones de habitantes para los cuales hay datos (del FMI). La segunda tabla muestra lo mismo pero en porcentaje del total. Los datos que utilice para Argentina son INDEC hasta 2007, Arklems desde entonces, -2% para 2014 y 0% como proyección de 2015. El dato de 2015 corresponde a las proyecciones de crecimiento de WEO del FMI.

Ejemplo de lectura. El dato de arriba a la izquierda 1998 (fila) 1999 (columna) dice que entre esos dos años Argentina ocupó el puesto número 121 (95%) de crecimiento entre 127 países. En 1999 el PBI argentino cayó 3.3%, 120 países crecieron más, 6 crecieron menos.

Veamos la fila superior. Tomando como referencia el crecimiento acumulado entre el mejor año de la convertibilidad (1998) y 2014 Argentina ocupaba el puesto 100. Es decir, el 79% del mundo creció más que nosotros y el 21% complementario menos.

Toda el área roja de arriba a la izquierda da cuenta de la magnitud de la crisis de la convertibilidad. Yendo por la diagonal, entre 1999 y 2000 posición 116, entre 2000 y 2001, 126, entre 2001 y 2002 también 126.

El área azul del medio muestra el periodo de tasas chinas del Duhalde + primer kichnerismo. Entre 2002 y 2008 Argentina llegó al top 17, 2003 y 2008 puesto 21, entre 2006 y 2007 puesto 28.

Otra forma de verlo es mirar verticalmente la columna de 2008. Si partimos desde 1998 el crecimiento acumulado nos rankea 105, si partimos de 2003, 21.

Noten como cambia abruptamente de color en la diagonal en el punto 2008-2009. De ser uno de los países de mayor crecimiento en el lustro previo, Argentina para a ser uno de los países más golpeados por la crisis. Entre 2008 y 2009, 97 países crecieron más que Argentina, y tan sólo 29 menos. Ese rojo es la contracara de la fuerte recuperación 2010, cuando Argentina ocupó el puesto 10. La mejor posición de toda la tabla.

A partir de allí el país va perdiendo momentum. Miren como lentamente los números van subiendo y el azul se vuelve más rojo a medida que nos movemos a la derecha y abajo, es decir, a medida que nos acercamos en el tiempo. La era de oro Kircherista comienza a deslucirse a medida que sumamos años y bajamos por la columna 2014

Y así llegamos al segundo gobierno de Cristina. El crecimiento acumulado de Argentina entre 2011 y 2014 nos ubica en el puesto 117 de 123. Si miramos solo 2014 caemos a un impactante 124. Solo 3 países de la muestra crecieron menos que nosotros en 2014. Lybia (-20%), Ucrania (-6.5%) y Venezuela (-3%)….

...como dirían los que quieren coordinarnos el pensamiento, tuvimos la mala suerte de crecer menos que el 98% del planeta, justo cuando la sociedad atravesaba con alegría el verano.

Inflación heterodoxa

Lucho contra mi conciencia al escribir este post por dos características que me incomodan. Por un lado, porque es un publipost, una suerte de publicidad no convencional del trabajo que hacemos en Elypsis. Por otro, porque es un post particularmente buchón, característica que trataré de licuar apelando al secreto estadístico. Pero me debo a mis lectores, así que heme aquí.

Como sabrán, y como he publiposteado aquí y aquí, en Elypsis realizamos un relevamiento de precios online con el cual, al día de la fecha, descargamos alrededor de medio millón de precios de algo menos de 100 fuentes (supermercados, casas de electrodomésticos, bazares, distribuidoras, corralones y venta de materiales de construcción, entre otros) una porción de lo cual, luego de haber sido procesado, forma parte del Índice de precios que publicamos semanalmente.

La cuestión es que, además de un análisis de la evolución de precios agregada, la base de datos nos permite desmenuzar la información a un nivel muy alto de desagregación. Buceando en esos datos es que encontré la siguiente perlita, un fenómeno que sin duda es conocido, pero al cual ahora puedo ponerle algún número.

La evolución del índice, que captura aproximadamente el 40% de la canasta del IPC (para ver si composición, haga click acá), muestra lo que parecen ser cuatro periodos: (a) Un primer periodo, desde febrero hasta mayo, de cumplimiento, en el cual la variación de cuatro semanas era en promedio 0.4%/0.5% (b) un segundo periodo de “elusión” durante mayo, en el cual comenzaron a acelerarse las subas aún con el congelamiento vigente (la suba se dio principalmente en las cadenas regionales y locales y se mantuvo en las cadenas nacionales) (c) el tercer periodo de descongelamiento durante julio, en el cual muchos productos subieron de precio (llegamos a registrar subas semanales hasta en el 30% de los productos la muestra), con una variación que llegó a tocar el 3.5% y finalmente (d) el periodo actual, que comienza en julio, con una variación oscilando en 2.8%/2.9%.

La variación acumulada, tomando como referencia el primer día del congelamiento en febrero, se ve en el siguiente gráfico. Tomando como contrafáctico una variación de 1.8% cada cuatro semanas, lo que vemos es que, al final del día, los precios se ubican hoy un 2% por debajo de lo que hubieran estado sin congelamiento, aunque con una brecha que se cierra aceleradamente. Resta ver si, dentro de algunas semanas cuando los índices converjan, la suba se desacelera o si, en cambio, la saga del congelamiento descongelado nos deja en un escalón de inflación más alto que antes.

Sin embargo, hay un factor importante que la metodología que usamos no refleja (aún), y que esconde un problema adicional. Hay inflación encubierta. Permítanme mostrárselos con un ejemplo.

Tomemos, por ejemplo, la evolución del precio del pan lactal de rodajas finas de tres importantes marcas en un importante supermercado. El siguiente gráfico muestra cómo, de punta a punta, el precio de venta en una marca pasó de $17.99 a $22.59 (25.6%), en otra de $22.69 a $27.99 (23.4%) y la tercera de $10.99 a $12.99 (18.2% esta última tiene una presentación más chica).

Sin embargo, en los tres casos se presenta una discontinuidad en las series en algún momento de mayo. Al tercer mes del congelamiento, en los tres casos se observa el tradicional mecanismo de elusión de los controles de precios. La marca 1 lanzaría el envase de 620 gramos, discontinuando en junio el de 650 gramos, la marca dos el de 590, discontinuando la presentación de 620 gramos, y la marca tres la de 350, discontinuando la de 370

Cuando uno corrige por el menor tamaño de los productos obtiene lo que se ve en el siguiente gráfico. En la marca uno, la variación paso de 25.6% por envase a 31.6% por kilo, la segunda paso de 23.4% a 29.6% y la tercera de 18.2% a 25.0%. Es decir, unos cinco puntos más que sin la corrección*. 

No pretendo con esto hacer un punto sobre los panes lactales, que mire primero simplemente porque están en la primera categoría del índice, sino sobre dos fenómenos más generales. Por un lado, la pérdida de valor del peso se refleja no solo en la suba de precios, sino también en el deterioro de la calidad de los productos, una suerte de inflación escondida, no convencional, ejem...heterodoxa. Por otro lado, está el punto que ya mencionaba en este post. Regular precios no sirve como sustituto de la política macroeconómica para bajar la inflación. La capacidad de enforcement de una regulación amplia es muy baja. La eficiencia de una regulación acotada es poca, y hasta contraproducente.

Sin incorporar esta simple afirmación, parte de ese pequeño consenso mínimo que compartimos la gran mayoría de los economistas, al quehacer de la política económica, no debiéramos extrañarnos si en un futuro no muy lejano abandonemos (y no para mejor) la comodidad de las tasas de inflación de 20%/25% que tenemos desde hace un lustro.

Fin del espacio publicitario

¿Lobo estás?

Soy consciente de que posiblemente se encuentre entre los diez recursos literarios más trillados, pero permítanme arrancar el post recurriendo al cuento de Juancito y el lobo. El gobierno ha apelado generosamente en el pasado al argumento del "mundo que se nos cae encima" para explicar la abrupta desaceleración del crecimiento desde 2012, aun cuando las señales globales eran al menos similares a las de 2011 o 2010, sino mejores. ¿Qué dirán ahora, cuando todo indica que, sin prisa y sin pausa, el mundo amenaza con encimismársenos?

Alejémonos del árbol que nos tapa todo (los precios que no se congelan, los Cedines que no cedingnan a arrancar, las elecciones de pasado mañana, la República que llora) y vayamos al bosque. Noticias poco optimistas llegan desde los tres grandes bloques globales. Europa avanza en la "japonizacion" de su crecimiento y amenaza con una "decade lost ", en Asia, China sorprende desacelerando rápidamente (para los estándares chinos) y Estados Unidos consolida su crecimiento.

-Pucha- dirán - ¿No era que había noticias negativas desde los tres bloques? - Pues sí, paradójicamente, la consolidación del crecimiento de Estados Unidos puede, en el contexto actual, ser una mala noticia.

El mecanismo es el siguiente. Para escapar de la crisis de 2008/09, en Estados Unidos se implementaron una sucesión de medidas fuertemente expansivas y entre ellas, particularmente, los "Quantitative Easing" o QE, una política monetaria cuyo principal logro (a los efectos de este post) fue mantener las tasas de interés de largo plazo históricamente bajas.

Con una economía norteamericana que adquiere fuerza, la Fed dio las primeras señales de que en un futuro no muy lejano el QE podría terminarse y los mercados, anticipandose, comenzaron a subir las tasas de interés de largo plazo. Si bien no es claro el cuándo, comienza a ser cada vez más nítido el que. En algún momento, que puede ser uno o dos años, se terminara el mundo de tasas históricamente bajas.

El esperable ciclo de reversión de tasas puede afectar a Argentina (al menos) de tres maneras. En primer lugar, Tasas de interés más altas en Estados Unidos son tasas más altas en todo el mundo. Una política monetaria contractiva en Estados Unidos, por el tamaño de su economía, tiene un impacto contractivo global, y un mundo que crece menos son menos exportaciones para Argentina.

En segundo lugar, la última década, con la excepción del periodo 2008-09 cuando la crisis internacional incrementó la demanda global de dólares como activo seguro, se caracterizó por un dólar débil. Ahora bien, un mundo con tasas de interés más altas en Estados Unidos es un mundo con un dólar más fuerte. Como puede verse en el siguiente gráfico (derecha), hablar de fortalecimiento del dólar es análogo a hablar de depreciación de las monedas del mundo emergente, lo cual es un problema para un país como Argentina, con poca flexibilidad en su tipo de cambio.

Es decir, si Estados Unidos sube sus tasas e induce una suba del dólar y una depreciación en las monedas de nuestros socios comerciales, mantener la competitividad cambiaria implicará que Argentina deberá acelerar el ritmo de devaluación del peso, algo riesgoso en una economía con las presiones inflacionaria como la nuestra.

Sin embargo, hay un tercer riesgo mayor a los dos anteriores. Un mundo de tasas de interés globales más altas es un mundo de commodities más bajas. Es decir, si suben las tasas, es esperable que el precio de la soja caiga. Ahora bien ¿Cuánto puede bajar la soja en un nuevo mundo de dólar más fuerte y tasas más altas? Una aproximación a la respuesta es mirar lo que sucedió en el pasado, cosa que hicimos en este informe de Elypsis . 

Sin entrar en detalles (en el informe se describe la especificación) analizamos, con un “Modelo de Corrección de Errores” como se comportó el precio de la soja en función de tres variables: las tasas de interés de largo plazo, el dólar y la relación entre el consumo y los stocks globales de soja (como reflejo de la oferta y la demanda). El modelo, cuyo ajuste se presenta en el siguiente gráfico, nos dice que, si el dólar se fortalece un 10% y las tasas de interés suben hasta 3.5%, manteniendo constante las relación stock consumo, la soja podría bajar hasta un 35%.

No pretende esto ser un pronóstico alarmista sino un condicional. Si se consolida la reversión de tasas en Estados Unidos entonces (el énfasis en el “si” y “entonces” no es accidental) entonces es probable que nos enfrentemos a un mundo más complejo. Las consecuencias de una caída tan pronunciada en el precio de la soja no deben subestimarse. Si asumimos un contagio similar el precio del resto de las commodities las exportaciones podrían contraerse USD 9.5mm, equivalente a la totalidad del balance comercial o el 25% de las reservas. En términos fiscales, la caída equivaldría al 2% del total recaudado o 15% de la recaudación de retenciones que, si se compensara con financiamiento del banco central, equivaldría a una expansión adicional del 5.5% de la base monetaria.

En conclusión, es momento de redoblar los esfuerzos por recuperar la racionalidad de la política económica, a riesgo de enfrentar un escenario que vuelva el daño en algo permanente e irreversible, como fuera, por ejemplo, el Rodrigazo en 1975. Esperemos que, de tanto mentir sobre el lobo que venía, Juancito no se crea ahora que los lobos no existen.

El fantasma de la B

Hace algunas semanas, el 25 de mayo, se organizo un importante despliegue en Plaza de Mayo para festejar que se terminó la década ganando. Claro, no se aclaro entonces que se ganó, pero 1 a 0, con un gol en el minuto 8 del primer tiempo, tres jugadores expulsados (entre ellos los dos goleadores), con los ocho restantes metidos en el área propia aguantando pelotazos y a la espera de un partido de vuelta que se juega en cancha visitante y a 3.000 metros de altura.

Durante los últimos diez años la performance de la economía se ha deteriorado hasta llegar a la situación actual de decepcionante mediocridad. No solo vimos pasar aquel periodo de tasas chinas 2003-2007 en el que crecíamos a un envidiable 8.0% anual sino que quedó atrás también el digno crecimiento 2008-2011 de 4.5% (una vez descremada los 2pp anuales dibujados por el INDEC). Entramos, en 2012, al insípido rango del 2%, crecimiento al que no le sobra nada y que, a duras penas, logra mantener el nivel de empleo y las condiciones de vida de la población.

Sin embargo, pensando en los años próximos, hay suficientes desbalances acumulados como para que un crecimiento sostenido de 2% con inflación estable alrededor de 25% sea una buena noticia. A diferencia de la Argentina de los noventa, o de la Europa del siglo XXI, acorralados en un régimen duro de tipo de cambio fijo, el mayor riesgo actual no tiene que ver con largos periodos de recesión con desempleo creciente sino con una aceleración de la inflación o, como se dice en la jerga, con un cambio del “régimen inflacionario”.

El país se mueve desde hace algunos años en un sendero relativamente estable de precios subiendo al 20%/25% por año. Esta aparente estabilidad puede dar una falsa sensación de equilibrio y, sin embargo, creo que la situación actual es de transición (suponiendo que no se haga algo explicito desde la política económica para evitarlo) hacia otra varios escalones más arriba. Las razones que me llevan a creer esto son muchas.

En primer lugar, la situación fiscal muestra una tendencia visible al deterioro no solo de su resultado sino también de su fuente de financiamiento, con un peso creciente del Banco Central como prestamista de última instancia del tesoro. Los números hablan por sí solos. Tan sólo en 2012, el Central transfirió al tesoro, a través de distintos mecanismos (los adelantos transitorios, las letras intransferible, las utilidades) unos USD 20 mil millones, es decir, unas siete veces el presupuesto de la Asignación Universal por Hijo, algo más de 4% del PBI o el 15% de todos los ingresos del Sector Público Nacional. La política monetaria del Banco Central ha perdido la batalla por la soberanía, subordinándose al secundario rol de apéndice de la política fiscal.

La debilidad fiscal y el financiamiento con emisión se complementan con un segundo factor, sobre el cual, para no meterme en un terreno en el cual juego de visitante, no haré mayores comentarios: la debilidad política. La falta de credibilidad y de capacidad de “enforcement” que coordinen expectativas y decisiones y la necesidad de recuperar adhesiones suelen tener consecuencia negativas tanto sobre las cuentas públicas como sobre el proceso inflacionario. La tentación de hacer concesiones económicas financiadas con dinero recién salido de la casa de la moneda suele ser inversamente proporcional con el capital político. O dicho de otra manera ¿Alguien duda que los recursos del central (sus reservas o sus pesos) son un botín lo suficientemente tentador como para que un ejecutivo codicioso se abstenga de utilizar si la situación electoral se le complica?

En tercer lugar, el país registra una creciente debilidad de balance de pagos cuyo exponente más visible es la pérdida de reservas de la primera mitad del año por primera vez desde 2005. El riesgo de la escasez de dólares, cuya principal causa en esta oportunidad no es tanto deterioro de la cuenta corriente como de la cuenta capital, es que limita el margen de maniobra del gobierno. Como resulta cada vez evidente, la escasez (autoinflingida) de dólares obliga a la política económica a elegir entre decisiones inflacionarias ¿Cerrar importaciones (inflacionario) o dejar ir la cotización del dólar (inflacionario)?

En cuarto lugar, la economía acumula distorsiones de precios relativos, cuya corrección (voluntaria o forzada) eventualmente implicará un shock inflacionario. El retraso creciente de precios regulados que el gobierno ha utilizado como ancla de la inflación - servicios públicos, transporte, combustibles y, crecientemente, el dólar comercial - además de implicar costos fiscales crecientes – que crecen no lineal sino exponencialmente – reflejan inflación reprimida. Estos precios, que representan aproximadamente el 30% de la canasta promedio de consumo, crecieron en los últimos años más cerca de la inflación del INDEC que de la total. La inevitable corrección cuando llegue provocará no sólo un sensible salto de una vez en el nivel de precios, sino que también golpeara a toda una estructura económica y social mal acostumbrada a (y mal invertida en) precios relativos insostenibles.

En quinto lugar, el gobierno ha logrado, desde la implementación del cepo cambiario a fines de 2011, generar, a presión, demanda de pesos que emite para financiar el tesoro. Una cantidad creciente de los pesos (en particular en las empresas) se mantienen – a las tasas de interés actuales - por la simple razón de que no pueden huir al dólar. Esto representa un riesgo que hace un tiempo describía aquí : El creciente stock de pesos demandados a la fuerza no sólo eleva los costos de salida del cepo, sino que incrementa la probabilidad de un quiebre de la demanda de dinero, es decir, un (mayor) repudio del peso que presione sobre el dólar y sobre los precios.

La combinación de los factores mencionados previamente (la dependencia inflacionaria del financiamiento del tesoro, la - potencial - debilidad política, la fragilidad del balance de pagos, las crecientes disposiciones de precios relativos y la demanda de dinero sostenida con esteroides) vuelven a la estabilidad macroeconómica críticamente sensible a inesperados shocks exógenos. Llámese sequía, caída de precio de la soja o suba de precio del petróleo o incluso algún shock desde lo político (como fue en su momento, por ejemplo, la crisis del campo). Créanme que no quieren que les muestre donde quedaría la recaudación o el comercio exterior si la soja descendiera desde los USD 550 actuales a, digamos, USD 300. Crucemos los dedos para que al mundo no se le ocurra soplarnos en la nuca.

Todo esto configura un escenario no de crisis pero si profundamente preocupante o, como dice Roberto Frenkel, estar sentados arriba de un volcán. Estamos cerca de un punto de no retorno. Si Argentina cambia de régimen inflacionario (como ha sucedido hace pocos meses en Venezuela) el daño será permanente y, como tristemente hemos aprendido en nuestra historia, costará años revertirlo.

Freezeconomics

Luego de una década ganando, finalmente “la inflación” ha sido incorporada al lenguaje oficial. Por primera vez, y aunque los precios hayan subido cerca de 400% desde el 25 de mayo de 2003 (o más de 600% desde fines de 2001), oímos desde el gobierno o medios afines hablar de que los precios suben, aunque siempre acompañado de algún inevitable “yo no fui” que terceriza la culpa sobre quienes fijan los precios, como delantero que elogiado por la prensa por el gol en el partido que acaba de finalizar contesta “Gracias, pero no fui yo quien hizo el gol, sino el balón al atravesar la línea del arco”.

A partir del diagnóstico de “hay inflación porque los precios suben porque alguien los sube” el remedio es fácil: Prohibamos a alguien que suba los precios. Y en eso estamos, viendo cómo pasan los meses en este nuevo intento de frenar la inflación por decreto o, mejor dicho, con un acuerdo informal que nunca nadie ha visto pero que está, acompañado esta vez de un colosal e imperdonable derroche de recursos humanos que, se ve, no tienen mejor cosa para hacer.

¿Sirvieron para algo los tres meses de congelamiento en supermercados y tiendas de electrodomésticos? Poco ¿Servirá de algo el actual congelamiento de 500 productos? Para nada.

Congelar el precio en los supermercados, es decir determinar este segmento de productos como “ancla nominal” de la economía, puede actuar como herramienta antiinflacionaria a través de dos mecanismos. Por un lado, puede ser utilizado como medio para coordinar las expectativas sobre la evolución futura de los precios que, como se sabe, es parte fundamental del componente inercial de la inflación. Por otro lado, el “anclar” los precios minoristas puede tener un efecto arrastre sobre otros sectores, como ser eslabones previos en las cadena o las negociaciones paritarias.

Usar anclas es algo típico tanto de estrategia antiinflacionarias ortodoxas como heterodoxas. El gobierno elige una variable cuyo retraso en términos relativos está dispuesto a tolerar para contener el proceso inflacionario: El tipo de cambio, los agregados monetarios (y tasas de interés), precios, salarios, tarifas, etc. En aquellos planes de estabilización en los que los congelamientos de precios a gran escala eran parte central de la desinflación, abundan los fracasos (como el plan Austral o el Cruzado en Argentina y Brasil de los ochenta, o el experimento local de 1971 ) aunque hay también casos exitosos, como el plan de estabilización de Israel de 1985 .

El congelamiento de precios, en particular la versión autóctona que se concentra en el segmento minorista de supermercados y casas de electrodomésticos, corre en desventaja. A diferencia de otras anclas, el cumplimiento del congelamiento de precios de supermercados es tanto de difícil verificación como de hacer cumplir*.

Supongamos, como intentó hacerse entre febrero y mayo, que quieren congelarse todos los precios de los supermercados. El censo económico de 2003, cuando comenzaba a ganarse la década, registró un total de 400.000 comercios minoristas en todo el país, 10.000 de los cuales eran “supermercados con predominio productos de alimenticios y bebidas”.

Hagamos un cálculo de trazo grueso para dimensionar la magnitud del esfuerzo del que estamos hablando. Los 10.000 supermercados se distribuyen aproximadamente en 1.500 pertenecientes a grandes cadenas (donde se venden entre 20.000 y 25.000 productos por local), unos 1.000 medianos (con aprox 7.000/8.000 productos) y 7.500 pequeños (con 1.500/2.000 productos a la venta).

Estamos hablando de un intento de congelar entre 50 y 60 millones de productos a la venta, dejando afuera otros 120.000 comercios que compiten en sus productos con supermercados y otros 270.000 comercios minoristas que no venden alimentos**.

El gobierno se enfrenta decisiones contrapuestas. Si quiere una política que sea verificable y que pueda hacer cumplir, deberá bajar su potencia (por ejemplo, reduciéndola a 500 productos). Si quiere potencia, por ejemplo con un control generalizado, es inverificable e incontrolable. Así, mientras el gobierno puede sostener durante un tiempo otras anclas (tipo de cambio, tarifas, agregados monetarios, etc) la capacidad de forzar el anclaje en la venta minorista, por más militantes desplegados en la calle, es muy baja. ¿Cómo coordinar expectativas si ni siquiera sabemos si el congelamiento se está cumpliendo? ¿Cómo disciplinar hacia atrás en la cadena si es difícil forzar el cumplimiento del congelamiento?

Congelar los precios de los supermercados tiene un problema adicional. A diferencia de otros precios, el precio de los productos de los supermercados sube de forma periódica y solapada. Mientras salarios, tarifas, prepagas, expensas, transporte o educación, entre otros, tienden a permanecer quietos para concentrar las subas en un momento del tiempo, los precios de los supermercados ajustan más rápido pero menos. Un 10%/20% de los productos ajustan un 4%/5% por mes, y la inflación tiende a depender más de la primer variable (cada cuanto ajustan) que de la segunda.

Está característica tiene dos implicancias que la vuelven también una pobre herramienta antiinflacionaria. En primer lugar, en caso de ser exitosa, sus resultados son poco visibles. Tómese, por ejemplo, lo sucedido entre marzo y mediados de mayo, periodo para el cual en Elypsis contamos con una muestra de precios de algo menos de 100.000 productos en supermercados y casas de electrodomésticos. Aunque no tenemos muestra previa para comparar, durante esos dos meses y medio los precios subieron un digno 1.1%, o 0.4% promedio mensual. En un contexto de congelamiento imperfecto en el que el 5% de los precios registraron subas y bajas que casi se netearon ¿Nota la gente que hay menos productos ajustando ese 4%/5% para ajustar a partir de allí sus expectativas? No lo creo, y las encuestas sobre expectativas de inflación parecen mostrar lo mismo.

   

En segundo lugar, la mayor respuesta de ajuste en los supermercados eleva los riesgos de sobrerreacción una vez pasado el congelamiento. Aunque el resultado neto aún es positivo, nuestra muestra pasó de registrar subas en 4.7% de los productos durante marzo (y una cantidad similar de bajas) a 6.4% y 4.7% respectivamente en abril, 17% y 9% en la primer quincena de mayo y 28% y 6.2% en la segunda y 36% en la primera semana de junio. En tan sólo quince días desde descongelados, la inflación mensual de los supermercados trepó por arriba del 2.0%. Aunque resta saber en dónde termina la aceleración, la respuesta se registra rápida e intensa.

   

El resultado de este tira y afloje es una medida de poca eficacia que, lejos de ser inocua, tiene un efecto negativo. Como suele decir Daniel Heymann, citando a su vez a Axel Leijonhufvud, el costo negativo de la inflación no está asociado a la suba de precios – los agentes pueden adaptarse perfectamente a una suba estable y conocida de todos los precios – sino a su impacto sobre los precios relativos (es decir, el precios de cada cosa en relación al resto de las cosas), que se vuelven volátiles e inciertos. El congelamiento parcial (el único factible) empeora este panorama.

Tal como está planteada, la estrategia antiinflacionaria combina el peor de los mundos. Un intento de ancla en el comercio minorista que no sólo no coordina expectativas ni es controlable -más allá de un par de gritos a los supermercadistas – sino que incrementa la variabilidad de los precios relativos. Casi en simultáneo con el congelamiento en supermercados, el dólar blue subió de $6 a $9, comenzaron a cerrarse las paritarias, los agregados monetarios continuaron al 35%/40% a/a y se ajustaron al alza tarifas, transporte, tasas de interés. ¿Alguien duda que el veranito de tres meses es tan sólo inflación reprimida?

Atte

Luciano

*Podría haber puesto “enforzar” del ingles enforce, pero habiéndome burlado del “empoderar” de CFK no me pareció una buena idea.

** Unos 40.000 polirubros, unos 50.000 almacenes, unas 12.000 verdulerías, 13.000 carnicerías, 2.000 fiambrerías y unas 4.000 panaderías.

That's 90s show

El gráfico que ven a continuación muestra dos series de tipo de cambio real, es decir, la medición de la competitividad cambiaria que incorpora no sólo la evolución del peso argentino contra otras monedas (dólar, euro, real, etc) sino también la evolución de algún precio. Si los precios domésticos suben más que los internacionales, la serie baja, dando cuenta de una menor competitividad cambiaria.

La serie violeta es un tradicional tipo de cambio real multilateral que utiliza como precios al IPC de cada país. La azul, en cambio, utiliza como precio el salario de los trabajadores registrados. Los países considerados son Brasil, México, Uruguay, Gran Bretaña, EE.UU., Italia, Alemania, España, Francia y China*.

El gráfico dice muchas cosas, pero permítanme concentrarme en el tramo final. La competitividad cambiaria del salario registrado es menor que la de los últimos meses de la convertibilidad. Al respecto varias aclaraciones.

En primer lugar, el gráfico no considera los cambios en la productividad durante el periodo, que posiblemente compense parte de la caída, en particular durante el primer lustro cuando fue muy fuerte la recuperación del uso en la capacidad instalada. Pensando hacia adelante, sin embargo, no es obvio que logremos ganarle en competitividad a nuestros vecinos. No si no hacemos algo por realinear los incentivos hacia la mayor productividad como fuente de rentabilidad.

En segundo lugar está la dinámica. Si bien en el último semestre, de la mano de la mayor devaluación del peso oficial, se detuvo la apreciación del tipo de cambio real, por varias razones no hay nada sencillo en pasar de un régimen que permitió una apreciación anual promedio de algo más de 10% por año durante una década a uno que la detenga en seco y no sólo por sus implicancias sobre el crecimiento. La apreciación es la contracara del mayor consumo (en particular del último lustro cuando comenzaron a agotarse otras fuentes de crecimiento), de las tasas bajas y de la suba de los salarios reales (al menos los registrados). Detenerla implica un fuerte cambio no sólo de gestión sino también en la retórica, algo que lentamente parece comenzar a aparecer en los discursos oficiales.

En tercer lugar, la serie no incorpora el impacto que sobre la competitividad tienen los impuestos. Si bien, confieso, no tengo la información para otros países, es probable que el incremento de la presión impositiva sobre la actividad formal por varios frentes (la suba en las contribuciones sociales, el impacto sobre ganancias de la exposición de los balances a la inflación, los derechos de exportación, etc) deje a la serie en un nivel aún más bajo que el que se ve en el gráfico.

En cuarto lugar está el sesgo antiexportador. La respuesta más fuerte del gobierno a la apreciación fue el cierre de las importaciones lo cual actúa sobre el tipo de cambio real desdoblándolo en dos. El asociados a las importaciones sube (porque, visto desde el país es equivalente a una suba del salario internacional) pero el de los exportadores baja (porque encarece los insumos, y es equivalente a una suba del salario doméstico). Sorpresivamente “El modelo” dejo de ser uno de Tipo de Cambio real alto que favorecía las exportaciones a uno de tipo de cambio real bajo con un sesgo que las perjudica. Podríamos hacernos un festín con el archivo, pero aquí no nos gusta tirarle el archivo por la cabeza a la gente.

Hay muchas posibles salidas a la encrucijada en la que lentamente y sin que nadie nos haya obligado nos estamos metiendo, cada una con su riesgo asociado. Sin embargo, lamentablemente, (y siempre desde la humilde visión de este servidor) muchos pasos que ha dado el gobierno en el último año y medio no solo han sido en falso, sino que nos han dejado un poquito más acorralados.

Hermanos, oremos.

*en este último caso se usó el IPC, al no poder encontrar salarios.

Profundizar el modelo

Si bien existe cierto consenso sobre la inexistencia de una regla general de desarrollo para todo país en todo momento, también lo hay sobre los errores que no deben cometerse. Una de las lecciones de casi un siglo de economía del desarrollo es que no alcanza con forzar la transformación de la estructura productiva o crear un entorno amigable de rentabilidad a las firmas si no lográs, en el camino, que las empresas “aprendan a aprender”, es decir a generar y adoptar tecnología. El mundo está repleto de casos truncos de industrias infantes que, con los incentivos mal puestos, nunca lograron superar la lactancia.

Cuando premias (generas rentabilidad en) comportamientos estériles como aprovechar baches de regulación o directamente actividades ilegales como el contrabando, las firmas no solo derrochan tiempo y recursos valiosos y escasos sino que aprenden y adquieren vicios que no se van con el paso del tiempo. ¿Puede afirmarse seriamente que los incentivos de las firmas están hoy en la inversión en adopción tecnológica y mejora de la competitividad? ¿Qué es más rentable? ¿Invertir, digamos, tres años de dividendos en una mejora del 10% de tu productividad o negociar con tu comprador o vendedor internacional para subestimar el precio de venta o sobreestimar el de compra o charlarte a alguno de los que autorizan la liberación de dólares oficiales ?

Con el tiempo, los problemas de incentivos microeconómicos se acumulan y se convierten en una performance macroeconómica pobre, en la cual, si tuviera que arriesgarme, creo que ya hemos entrado. La economía en 2012 cambió de una forma mucho más radical que lo que pareciera insinuar la desaceleración de la actividad. Habiendo abandonado la zona de las tasas chinas hace ya casi un lustro (2003-2007), creo que debemos olvidarnos también de la menos milagrosa aunque nada despreciable zona de 4% de 2008-2011. El balance de premios y riesgos esta sesgado en contra del desarrollo y, lamentablemente, la macro ya comienza a reflejarlo y el país comienza a sentir con fuerza el impacto de largo plazo de medidas pensadas para obtener beneficios de corto, impacto que en muchos casos ya adquirió magnitud macroeconómica.

Para muestras, piense en la millonaria importación de combustibles, que de mil millones hace diez años pasó a USD 10mm, como correlato indeseable de una década de precios de petróleo pisados, o en el visible deterioro del sistema eléctrico o de transporte ferroviario, respuesta esperable a un esquema que combina tarifas bajas con subsidios y regulación corrupta. Podría mencionar también la caída de la producción ganadera o triguera y la aceleración de la sojización como residuo de los controles de precios y exportaciones o la fuga del peso como resultado de tasas de interés bajas, dólar planchado, emisión para financiar gasto e inflación del 25%, pero creo que el punto se entendió.

(click para agrandar)

La respuesta que en 2012 se dio a los crecientes desafíos macroeconómicos consistió en tres fuertes cambios que implicaron, por su impacto sobre el funcionamiento de la economía, el fin del “modelo” y no, como se insinuó durante la campaña electoral, en su profundización. Hubo, en primer lugar, un cierre de facto, arbitrario y desprolijo de las importaciones. En segundo, prohibición -primero de facto, luego parcialmente legalizada- arbitraria y desprolija a la compra de divisas para usos diversos como atesoramiento, el giro de utilidades o el pago de servicios. Finalmente, un manejo del BCRA que, reforma de la Carta Orgánica mediante, financia generosamente al tesoro. El nuevo combo tiene, para este humilde servidor, todo lo necesario para quitarle al modelo lo poco de virtuoso que le quedaba.

En primer lugar, hay un sesgo antiexportador cada vez más fuerte. La combinación de tipo de cambio real apreciado (aun con la mayor devaluación que freno su apreciación desde julio), retenciones del 5% a las exportaciones, trabas a la importación de insumos (que además de provocar represalias comerciales eleva los costos) o el encarecimiento (o desaparición) del financiamiento de exportaciones atenta contra una de las principales fuentes de demanda de la última década. Por ejemplo, aun con comercio regulado, la participación de autos argentinos en el mercado brasileño cayó del 11.3% del 2011 al 8.1% este año. El más bajo desde el 2009. Aun cuando las causas del desempeño exportador son debatibles, uno de cada tres pesos del crecimiento industrial se explica por la demanda externa, afectada por el nuevo combo. El giro en la política económica, más que una profundización del modelo, es su lisa y llana negación.

En segundo lugar, el fin de la convertibilidad del peso, en combinación con la regla de superávit comercial de Moreno crea una escasez artificial de dólares. El cepo cambiario contagia al sector privado el aislamiento que hasta ahora era básicamente público generando, como daño colateral, menor disponibilidad de dólares por la caída de la Inversión Extranjera directa o el financiamiento de proveedores y casas matrices o la “contabilidad creativa” en el comercio exterior (sobreestimando importaciones o subestimando exportaciones). En este contexto, un dólar menos de exportación (o uno más de importación de combustibles) es uno que no se importa en insumos o bienes de capital, o uno menos para YPF o para repagar deuda o acumular reservas. En un mundo con liquidez abundante y barata, en Argentina se ha convertido en un bien administrado a cuenta gotas.

Esto es particularmente relevante en el actual contexto de dominancia fiscal, en la que la política monetaria y cambiaria se ha convertido en un apéndice de la política fiscal. Tan sólo en 2012 el Central le transfirió al tesoro a través de distintos mecanismos (utilidades, adelantos transitorios, giro de reservas), la friolera de USD 20 mil millones, o sea 4.0% del PBI, 22% del gasto primario o seis veces el financiamiento anual de la AUH. Dirá la presidenta del Banco Central que esta es base creada endógenamente pero aquí no nos venden gato por liebre: no hay nada endógeno en financiar gasto con emisión en una economía sin movimiento de capitales.

Así, para entender porque el gobierno no se preocupa por la inflación sepa que hay una respuesta bien simple. No se preocupa porque el gobierno gana con la inflación. El tesoro se ha convertido en una potente aspiradora que absorbe recursos y devuelve devaluada base monetaria que la gente comienza a rechazar, entre otras cosas, pasándose al blue.

Sesgo antiexportador con apreciación del peso comercial, brecha cambiaria creciente, dominancia fiscal acelerando la tasa de emisión, rentabilidad desproporcionada en la informalidad y en actividades esteriles, sector público pujando por escasos recursos privados y reduciendo su capacidad de financiamiento. “Profundizar el modelo” prometieron en las elecciones y no mintieron, siempre que entendamos por ello hacer un pozo bien profundo y tirar el modelo adentro.

El gambito de 2012

Comparto una columna publicada hoy en el semanario El Economista

El gambito de 2012

El gambito es una arriesgada apertura del ajedrez. A partir del sacrificio de alguna pieza (desde un peón hasta la propia reina) el jugador busca conseguir algún tipo de ventaja futura (material, de tiempo, de posición). Se entrega algo ahora con la expectativa de que, si el juego avanza en el sentido esperado, se estará más cerca del objetivo de mate. El riesgo, obviamente, es quedarse sin el pan y sin la torta. Un sacrificio inútil e improductivo.

Llevando la analogía al terreno economía, 2012 se asemeja a un peón que acaba de ser entregado: aun con el leve repunte esperado para el último trimestre, el crecimiento del año posiblemente no supere el 1.2%, tras una abrupta desaceleración reflejada incluso en las estadísticas oficiales, que por la sobreestimación del año pasado resultó más intensa que las de diversos cálculos privados, desde 8.9% en septiembre de 2011 a 0.1% en 2012. Con este resultado, el país tendría el menor crecimiento en toda América Latina (la proyección de consenso es de 1.5% para Brasil, 3.8% para México, 4.5% para Colombia, 5.5% para Chile o 6.0% para Perú entre otros).

¿Por qué hablar de un sacrificio de 2012? En un nuevo ejemplo del tradicional sesgo procíclico en el manejo de la economía, durante el año las principales herramientas macroeconómicas tuvieron un claro tinte contractivo.

El caso más evidente es el de la política fiscal. Con los ingresos tributarios afectados por la menor actividad y la pobre campaña agrícola (la recaudación de los primeros diez meses del año fue, en términos reales, igual a la del año anterior) el gobierno avanzó en un sensible ajuste fiscal, con un nivel de gasto en franca desaceleración que en el tercer trimestre mostró un crecimiento real negativo por primera vez desde la salida de la convertibilidad.

La composición del recorte es elocuente: el ajuste fue tercerizado, transfiriendo el costo político a los gobiernos subnacionales. La contracción del gasto se concentra en transferencias a las provincias (que crecieron tan solo 18% nominal en el trimestre) y en gasto en capital (+6% nominal). El gasto corriente, en tanto, crece al 34%, y el gasto excluyendo transferencias a provincias, 33%.

El sesgo procíclico se ve también en la política comercial: la regla de superávit comercial de Moreno, implícitamente explicitada a comienzo de año y convalidada con el paso de los meses, tiene la característica de amplificar los ciclos. En un año de malas exportaciones como 2012, el menor influjo de dólares se convierte, a través de Moreno, en una caída de importaciones y desde allí en menor actividad. Un stop and go inducido por la política económica.

Asimismo y paradójicamente, siendo que el cepo cambiario y la reforma de la Carta Orgánica aumentan la potencia y discrecionalidad del Banco Central, la situación monetaria (y cambiaria) tuvo también un sesgo contractivo durante el año, aún en un contexto de fuerte emisión. La liquidez en los bancos descendió hasta ubicarse en su mínimo en años (de la mano de la desbancarización de la economía), el financiamiento se ha encarecido o incluso desaparecido (como la prefinanciación en dólares del comercio exterior) y el tipo de cambio real, aun con la aceleración del ritmo de devaluación del último trimestre, se encuentra un escalón por debajo de los niveles de 2011.

Asimismo, los intentos de forzar la pesificación contractual de la economía han tenido, al menos durante la transición, un efecto contractivo sobre el nivel de actividad al reducir las alternativas contractuales, como refleja de la manera más cruda la actividad inmobiliaria y, con ella, la construcción.

¿Cambiará esto en 2013? Los factores autónomos que hace algunos meses permitían prever una rápida recuperación de la actividad el año próximo, si bien se mantienen, comienzan a atenuarse (la supercosecha agrícola, el precio de las commodities, el crecimiento global y en particular el de Brasil, la situación financiera internacional) y no hay demasiadas razones para esperar un repunte fuerte del consumo y la inversión privada. La política económica deberá jugar, en este contexto, un rol fundamental.

El riesgo, sin embargo, es que el gambito quede a mitad de camino y el sacrificio de 2012 resulte improductivo. Los fuertes desequilibrios monetarios acumulados durante este año ponen un límite a la capacidad de utilizar las herramientas del Banco Central en 2013, la aceleración inflacionaria jaquea el uso del tipo de cambio para política anticíclica. Los excesos fiscales del pasado, la permanente postergación de decisiones impopulares - como el ajuste en las tarifas o subsidios – y la autoimpuesta autarquía financiera reducen el margen de maniobra para el año próximo. El paso de los meses dirá también si Moreno mantiene su regla comercial en caso de que las exportaciones no alcancen el dinamismo esperado, por ejemplo, por una caída en los términos de intercambio desde su máximo histórico en octubre de este año.

¿Logrará el gobierno en 2013 corregir la acumulación de desequilibrios macroeconómicos mientras contribuye a la reactivación económica? Hacerlo requiere un nivel de destreza en la gestión que excede a la simple sintonía fina.

El milagro latinoamericano del Tigre Argentino

“El público se renueva” decía Mirta, y pretende este post ser una prueba empírica de esa afirmación. Hace algunos años, cuando quienes escribíamos este blog estábamos más cerca del sub-25 que del sub-30, publiqué este post buscando medir el impacto del viento de cola en la performance exportadora industrial de Argentina. Con cinco años más de datos, pruebo de nuevo con un remake.

Las exportaciones industriales argentinas crecieron*, desde la salida de la convertibilidad y hasta 2011, un nada despreciable 10% por año (o 190% acumulado). Podríamos debatir cuánto de esto se explica por la mejora en los precios (mucho) o si hay un quiebre de tendencia respecto a la década anterior (no lo hay) pero no es el objeto de este post destejer relatos o entrar en comparaciones odiosas sino tratar de entender cómo lo logramos y, a partir de allí, pensar cómo sostenerlo en el tiempo. 

Ahora bien ¿Cuánto de este crecimiento puede atribuirse a factores locales y a globales?

El primer paso es tratar de medir, de alguna manera, la intensidad del impulso global. Para eso, construí un índice de crecimiento de los mercados receptores de nuestras exportaciones industriales. La metodología es simple. Se mide la importancia de cada país en las exportaciones industriales y con ello se pondera el crecimiento de las importaciones de cada país desde todo el mundo, lo cual nos permite incorporar el hecho de que no todos los países comparten los mismos socios comerciales.

(La ponderaciones para el resto de LAC está  acá)

Así, por ejemplo, para Argentina es más importante el crecimiento del mercado de Brasil (que representa 40% de las exportaciones industriales) que el de EE.UU. (que representa el 14%), mientras que las exportaciones de Brasil, Chile o Colombia dependen más del mercado norteamericano (35%, 21% y 25% respectivamente). De la misma forma, por ejemplo, menos importante es para la región el crecimiento de las importaciones industriales chinas (que son un factor fundamental para Australia, Japón o Korea). El índice resultante para diez países de América Latina, considerando las exportaciones a casi cien países,  se presenta en el siguiente gráfico

El gráfico es bastante elocuente. Argentina fue el país de Latinoamérica con mayor crecimiento en el mercado de sus socios comerciales. Tomando como referencia el año 2000 (las conclusiones generales no cambian de cambiar el año base) los mercados de los socios industriales argentinos crecieron un 250%, por arriba del ecuatoriano (230%), venezolano (210%), colombiano (290%), paraguayo (235%), peruano (230%), chileno y brasilero (230%), boliviano (225%) y mexicano (160). Esto se explica, principalmente, por la mayor importancia de los destinos latinoamericanos, de rápido crecimiento, en nuestra canasta exportadora. Así, por ejemplo, mientras entre 2000 y 2011 las importaciones industriales de Brasil, Chile, Perú o Colombia crecieron 290%, 310%, 370% o 330% respectivamente (o 180% las Argentinas), las de EE.UU., Japón (importante para Chile), Italia o Alemania lo hicieron al 50%, 85%, 100% o 130% respectivamente.

Dicho esto ¿Cómo se comparan nuestras exportaciones industriales con el crecimiento de nuestros socios?

Hasta 2007, como se ve en el siguiente gráfico, nuestras exportaciones industriales crecieron en línea con los mercados receptores (99% y 108%, o 10% y 11% anual respectivamente). Sin embargo, desde entonces, y a pesar de que Argentina mantuvo el ritmo de crecimiento en 10%, las tendencias divergen, con los socios creciendo 14%. En el acumulado, mientras nuestras exportaciones crecieron un 10% anual, los mercados receptores lo hicieron a un 12%.

La misma información puede presentarse de otra manera. Si llamamos “Viento de cola” al crecimiento de los socios, podemos llamar “efecto local” a la diferencia entre ese valor y lo que realmente sucedió. Es decir, por ejemplo, que si las compras de nuestros socios crecieron 100% y nuestras ventas a ellos 150% hay un 50% que puede asociarse a factores locales.

Esta presentación se muestra en el siguiente gráfico, para Argentina por año desde el 2000 y para América Latina como un promedio de 2009-2011. El país estuvo sistemáticamente, desde 2007, perdiendo terreno en sus mercados de influencia. La comparación regional tampoco es mucho mejor. Si bien no estamos en la zona de descenso directo de Bolivia y Venezuela (cuya tragedia productiva merece un post aparte) peleamos la promoción con Colombia. Solo para ponerlo en magnitudes económicas, si Argentina hubiese tenido un efecto local equivalente al de Chile o Ecuador, las exportaciones industriales habrían ascendido a USD 32mm, o USD 9mm más que las registradas, cifra que equivale al total de importaciones de combustibles de los últimos doce meses.

En conclusión (y casi copia textual de la de hace cuatro años) no sólo desde la salida de la convertibilidad el crecimiento de las exportaciones industriales, que impulsaron gran parte del crecimiento de la última década, se explican casi exclusivamente por el crecimiento del mercado mundial, sino que desde hace un lustro ni siquiera logramos mantener nuestra participación.

En definitiva, si las conclusiones que se extraen de este análisis son correctas, más allá de contribuir a repensar los factores del crecimiento de la posconvertibilidad (siempre es tentador subirse al ring contra “el relato”), explicitan un serio desafío para los próximos años. Argentina no contará, en el futuro cercano, con muchos de los factores que ayudaron durante la última década. Si no logramos mejorar nuestra posición relativa con tipo de cambio real alto, energía barata y abundante, capacidad ociosa, financiamiento a tasas negativas y subsidios ¿Cómo logrará el país mantener el crecimiento de la demanda de sus productos industriales? ¿Qué esperar para los próximos años cuando, muy posiblemente, la demanda global deje de darnos tan buenas noticias?

Con la pregunta abierta (y dejando la bola picando para un segundo post) invito al debate en los comentarios.

Atentisimamente
Luciano

*Donde llamamos "exportaciones industriales" a los códigos 16 a 36 del CIIU excluyendo derivados del petroleo, metales preciosos y biocombustbles lo cual corrige la distorsión de la confusamente llamadas "Manufacturas de Origen Industrial"

Vorágine tecnicolor

Hace algunos meses, cuando la vorágine tecnicolor del dólar recién comenzaba, escribía este post, en el que comentaba (cómo hacía aquí también Natalio) como al menos una parte de la estampida previa al corralito impuesto en noviembre podía explicarse por un grueso error en la gestión monetaria. El punto central, que puede sintetizarse en el siguiente gráfico, era que, en el contexto de una fuga global desde las monedas emergentes a las de refugio, el BCRA se había empeñado en sostener una paridad cambiaria (entonces de $ 4.2) que luego sería abandonada no sin antes sacrificar U$D 6 mil millones de reservas, forzando una fuerte suba de tasas, una caída en créditos y préstamos y un incremento en las primas de riesgo (formal e informal).

Casi un año después, y con mucha agua corrida bajo el puente, lo están haciendo de nuevo. Al igual que en aquella oportunidad, parecieran estar menospreciándo los límites impuestos por el trilema monetario. Vamos a los hechos.

Los meses de la mitad de año son especiales en términos monetarios (podría mencionar que lo veníamos diciendo hace rato desde Elypsis, pero no estoy aquí para el autobombo). El patrón estacional del comercio exterior - que concentra los mayores superávits en este periodo, que al ser liquidados crean pesos - y el pago de aguinaldos – unos ARS 21mm, 7/8% de la base monetaria - generan en esta época del año una cantidad transitoriamente alta de pesos.

Los pesos adicionales, como nos recuerda este filósofo contemporáneo, sirven para comprar dólares. En un año normal, un porcentaje de ese flujo de pesos se convierte en dólares a través del mercado oficial. En este, el primer julio acorralado, habrá, por un lado, un porcentaje menor de pesos queriendo convertirse a dólares pero, por otro, un mercado oficial cerrado que obliga a la demanda a dirigirse al informal. Como el Blue es un mercado de muy bajo volumen, alcanza una pequeña suba en la demanda para generar fuertes incrementos de precio. El salto de los últimos diez días en gran medida parecería ser un reflejo de esto.

Entonces ¿Qué haría usted, lector amigo, si supiera que hay una cantidad de pesos que pueden derivar en presión sobre la brecha del paralelo? La respuesta “de mercado” a esta mayor presión (que es, análogamente, una presión sobre los depósitos en pesos en los bancos) es una suba de las tasas pasivas, es decir, las tasas que se les paga a los ahorristas por los depósitos. Cuanto más redituable sean las alternativas en pesos menor será el interés por volcarse al mercado informal.

Eso es exactamente lo que estaba pasando. En un contexto de tasas reales negativas el crédito en pesos está creciendo al 48% anual, mientras los depósitos al 28%. Este mayor crecimiento está presionando sobre la liquidez en los bancos que, en los últimos meses, han comenzado a subir las tasas de los depósitos, aún con la tasa de los créditos en baja. Es decir, desde principio de año los bancos están ajustando sus márgenes (desde niveles atípicamente altos) subiendo lo que pagan por el dinero para mantener una buena base de depósitos

Y sin embargo, esto parece no gustarle a los gestores de la política macro, que desde hace un tiempo presionan por la reducción de las tasas pasivas. En primer lugar, la ANSES coloca desde hace tiempo depósitos por debajo de los niveles de mercado para mantener artificialmente baja la tasa BADLAR (a costa del retorno del Fondo de Garantía de Sustentabilidad). En segundo lugar, hubieron fuertes presiones “a-la-Morene” la semana pasada (luego parcialmente revertidas) para mantener bajas las tasas de los depósitos a plazos cortos, es decir, los que determinan la BADLAR.

La tentación de convertir la tasa BADLAR en un nuevo CER no es menor: el ahorro fiscal directo por cada punto de baja de la BADLAR es de ARS 765 millones o USD 166 millones, como resultado de los menores intereses que el gobierno debería pagar por lo bonos atados a esa tasa. “Hasta en Europa hacen esto” deben pensar quienes diseñan la veintiúnica versión del default sin defaultear.

Al empeñarse en mantener las tasas pasivas por el piso, con una dólar informal que demuestra con el paso de los meses que el que apuesta al blue no pierde – no lo hizo ni el que compró a $ 4.5 en octubre de 2011, ni a $ 5 en marzo, ni a $ 6 en junio-, el gobierno arriesga quebrar la demanda de pesos que hasta ahora se ha doblado pero no se ha roto. Aunque claro, quizás sea como decía El General, para quien “No hay nada más elástico que la economía”.

Pero, como diría Fito (atenti al cierre poético!)

Yo te conozco de antes 

 desde antes del ayer 

 yo te conozco de antes 

 cuando me fui no me alejé 

 llevo la voz cantante 

 llevo la luz del tren 

 llevo un destino errante 

 llevo tus marcas en mi piel 

 y hoy solo te vuelvo a ver

 y hoy solo te vuelvo a ver

 y hoy solo te vuelvo a ver

No sos vos, soy yo

Se escucha hablar en estos días, en contraste a la “Teoría de la mala praxis”, sobre la existencia de “un mundo que se nos viene encima” como principal explicación de la notoria desaceleración que la economía vive desde fines de 2011. En un espejo de aquella Teoría del Viento de Cola frente a las virtudes del modelo para justificar el crecimiento pasado, buscan ubicarse las razones fuera del alcance de quien gestiona la política económica. “Es culpa de ellos” sería, en un castellano más corriente “nosotros no tenemos nada que ver”.

El mayor soporte de la teoría del mundo encimado, sospecho, serían las alarmantes noticias que a diario nos llega desde la turbulenta Europa, cuyo capitulo actual se llama España y posiblemente Italia en el futuro no muy lejano, tras los de Grecia, Irlanda y Portugal. Sin embargo, según el humilde entender de este servidor, esta interpretación falla al no reconocer que las turbulencias financieras europeas no tuvieron aún correlato en impactos reales visibles en Argentina

En primer lugar, porque la situación financiera internacional no se ha deteriorado tanto como la Teoría del encimamiento mundial afirma. En un simple indicador como el que adjunto aquí abajo, que resume en un valor el stress financiero global (cuyo detalle pueden ver acá) muestra como, tomando como referencia los últimos cinco años, no hay nada muy especial en la situación financiera actual, incluso más relajada que durante algunos episodios de 2010 y 2011 (y en violento contraste con el caótico 2008/09, aún cuando algunos opinadores desinformados traten de buscar analogías entre la situación actual y la de entonces).

Este gráfico, sin embargo, refleja tan sólo la salud financiera internacional, y no su impacto sobre la economía real global y local. Pero ¿qué vemos en los canales de trasmisión de esta tibia crisis internacional? No mucho, a lo suma una suave brisa otoñal.

En primer lugar, como en aquel turbulento primer lustro de la década del setenta, el precio de nuestros productos de exportación permanece inmune en valores históricamente altos. La soja, santificado sea tu nombre, tras un pequeño traspié de algunos meses, subió hasta superar máximos. Así, nuestros términos de intercambio se mantienen cabeza a cabeza entre los mejores de toda la historia registrada del país. Si esto es un mundo que se nos viene encima, roguemos que se nos quede arriba un rato más.

Además de con precios, otra forma de analizar el impacto real del shock internacional es viendo el crecimiento de nuestros socios comerciales, cuyo enfriamiento debería reflejarse en nuestra intensidad exportadora. Para eso armé un índice ponderando el crecimiento de cada país por su peso en nuestras exportaciones (ejercicio que repetí para unos cincuenta y pico países) cuyo resultado muestro en el siguiente gráfico (con los de Brasil y Chile como para comparar). Los datos hasta 2011 son reales, y los de 2012 el “pronóstico de consenso” (en esta tabla pueden ver el peso de cada país y su pronóstico para 2012)

Si nos limitamos a ver el último dato del gráfico (las series, como notaran aporta bastante a las diversas teorías eólicas) notarán que el crecimiento ponderado de nuestros vecinos de 3% en 2012 está sólo 0.8% por debajo del 3.8% de 2011. Nada demasiado grave o al menos no lo suficientemente grave como para explicar la magnitud del deterioro económico desde fines del año pasado a esta parte.

Pero supongamos que lo mencionado hasta aquí escapa a la verdadera magnitud de la crisis, y que erro también al analizar sus canales de trasmisión ¿Cómo es la performance de nuestros vecinos latinoamericanos, con quienes compartimos idiosincrasia en nuestra exposición al riesgo internacional?

Nada nuevo desde ese frente tampoco. En el siguiente gráfico podrán ver el crecimiento de los países más grandes de América Latina en 2010 y 2011, el que se espera para 2012 y la diferencia entre este último valor y el crecimiento del año pasado. Dos cosas saltan a la vista (a) En primer lugar, Argentina (para quien asumo un optimista 1.7%) podría ser el país que menos crezca en el año, cerca de Brasil (alrededor de 2%) pero por debajo de 3.7% de México, el 4% de Venezuela, el 4.4% de Chile, 5% de Colombia o 5.7% de Perú (b) en segundo lugar, sería el que enfrenta la desaceleración más brusca respecto a 2011, con un crecimiento que caería al menos 4%., Si el mundo se nos está cayendo encima, tuvo la puntería de esquivar a nuestros vecinos.

Evidencia al eterno e inconcluso debate entre la mala mala praxis y el encimamiento global. ¿Quién sabe? Quizás no fue mala práxis. Quizas, pobre paciente, las tijeras estaban en su abdomen desde que nació y nunca nadie le vio con atención las radiografías.

Proyecto Bcrahattan

Finalmente, Argentina avanza en una reforma de la Carta Orgánica del Banco Central.

Relevante como es desde el aspecto institucional y legal, en sí misma la reforma no representa un cambio radical desde el punto de vista económico. En alguna medida, las mayores libertades que se otorgan a la autoridad de regulación financiera y monetaria existen, con herramientas ad-hoc o informales, desde hace tiempo. Sin ir muy lejos, alcanza con ver el creciente peso de los títulos públicos en el activo del Banco Central para notar que la mentada independencia - y en particular el financiamiento del gasto con emisión - hace tiempo son parte de la realidad económica.

Sin embargo, si sirven los cambios en la situación de iure del Banco Central para reforzar y complementar el régimen macroeconómico de autarquía hacia el que el país se mueve desde hace algún tiempo y cuyas caras más visibles, aunque no las únicas, son el regreso de los controles de cambio y la intensificación de las barreras comerciales. Charlábamos aquí sobre algunos de los impactos de la autarquía en el nivel de actividad o el balance de pagos. Sin embargo, es en el manejo de la política monetaria donde el nuevo escenario presenta mayores cambios. Recapitulemos.

En condiciones normales – donde normales debe entenderse como “las que existían antes del actual régimen de autarquía” – las herramientas de política monetaria que dispone el Banco Central para influir en la economía, se enfrentan a ciertas restricciones naturales (que vimos en parte acá). Los intentos de expandir la oferta monetaria se enfrentan, en primer lugar, con los movimientos de  capitales. Si los pesos emitidos, por cualquiera de sus canales, no tienen como contrapartida pesos demandados veremos crecer la demanda de dólares, es decir, la salida de capitales. En segundo lugar, a través de alguno de sus varios mecanismo de trasmisión (la caída en las tasas de interés, la mayor disponibilidad de crédito, el financiamiento del gasto público, etc), la política monetaria expansiva derivará en una mayor demanda de bienes, parte de los cuales será satisfecha con importaciones. Los pesos restantes, aquellos que no busquen activos de reserva o bienes importados, se transformarán en mayor demanda de bienes domésticos.

El avance hacia la autarquía actúa, justamente, restringiendo el funcionamiento de ambos mecanismos que autoregulan y diluyen (los desequilibrios de) la política monetaria, dando origen al conocido corolario de la economía monetaria según el cual la autarquía vuelve a la política monetaria más efectiva. Es decir, en una economía cerrada, las herramientas del Banco Central son más poderosas para influir la demanda nominal que en una economía abierta. Pero, y valga aquí la analogía con la energía nuclear insinuada en el título, más efectiva significa también más peligrosa.

En conclusión, mientras el movimiento hacia la autarquía reforzó la potencia de las armas del Banco Central, la reforma de la Carta Orgánica lo libera de ataduras de iure para utilizarlas. Así, el país entra a un nuevo régimen macroeconómico cuya estabilidad depende, más que nunca, de la idoneidad en el uso de esta discrecionalidad ampliada y potenciada. La historia local e internacional abunda en ejemplos de discrecionalidad mal utilizada, pero claro, estamos en épocas de revisionismo histórico así que mucho no debe haber para aprender de los errores del pasado ¿No?

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