Lineamientos para una reforma previsional

Aquí está, este es, documento de CIPPEC de Luciana Diaz Frers, Eduardo Levy Yeyati y este servidor. Cuatro propuestas para una reforma del sistema previsional sustentable. Con poco tiempo, me limito al copypasteo de algunos extractos (algo recortados) del documento. En breve preparo una versión un poco blog-friendly.

1. Universalización de la cobertura

La universalización de la cobertura implica la desvinculación del haber previsional de los aportes propios realizados durante la edad activa. Esta reforma, en la misma línea que la Asignación Universal por Hijo, convierte el ingreso de la tercera edad en un derecho. La universalización permite hacerse cargo de los trabajadores informales o esporádicos que quedan afuera del sistema por insuficiencia de aportes, evitando la incertidumbre (tanto de ingresos como fiscal) asociada a las espasmódicas moratorias.

La introducción de una Asignación Universal de la Tercera Edad (AUTE) perfora aún más el débil carácter contributivo del sistema actual en el que el trabajador paga durante su vida activa para recibir en el futuro, y recibe en función de lo que ha pagado en el pasado. […]

2. Cambio en los parámetros de sustitución y movilidad

[…] ¿Cómo alcanzar la progresividad del sistema sin vulnerar los derechos adquiridos por quienes hayan aportado al régimen contributivo? Una manera de hacerlo es priorizando la suba de la jubilación mínima por sobre las jubilaciones mayores, en línea con lo que ha sucedido en los últimos años. La instrumentación de este mecanismo es clave, en tanto no debe vulnerar los derechos constitucionales de movilidad jubilatoria en los haberes no mínimos.

¿En qué valor debería situarse la jubilación mínima? A nuestro juicio, más pertinente que una determinación en función del salario mínimo, asociada a una concepción contributiva del sistema […], sería determinar y actualizar los haberes en función de una Canasta Básica de la Tercera Edad (CBT3E), asumiendo, naturalmente, una estimación rigurosa de la misma.

A modo de ejemplo, imaginemos el siguiente esquema. Por un lado, la AUTE se podría fijar en una CBT3E […]. Por el otro, a fin de que la introducción del nuevo cómputo no genere saltos, la nueva jubilación mínima (JM), percibida por quien cumple con el requerimiento de aportes y edad, surgiría de dividir la mínima vigente por el valor de la CBT3E,quedando de allí en más atada a ésta última.

Una vez definidos estos dos parámetros (AUTE y JM), restaría determinar el haber de dos grupos de beneficiarios: (i) aquellos contribuyentes que no cuentan con el mínimo de aportes, y (ii) aquellos que según sus aportes deberían percibir una jubilación superior a la mínima.

En el primer caso […], lo más lógico sería que percibieran una jubilación cuyo valor, mayor que la AUTE y menor que la JM, surgiera del cociente de aportes efectivos sobre los necesarios para percibir la mínima […]. En el segundo caso […], cabría aplicar la regla vigente, que establece la jubilación como el promedio del salario de los últimos 10 años, sujeto a una jubilación máxima, actualmente en $6.500, que surge de una fórmula que pondera el aumento del salario promedio (CVS) y de la recaudación por aportes y contribuciones.

[…]¿Cómo se actualizarían estos haberes? […] Lo ideal sería actualizar los haberes mediante un índice que pondere la evolución del costo de vida (CBT3E) y de los ingresos del sistema. Más precisamente, para la JM y jubilaciones superiores podría utilizarse la fórmula de actualización vigente, reemplazando la variación del salario promedio (CVS) por la variación de la CBT3E (o por un índice de precios similar). Por su parte, la AUTE estaría determinada por la CBT3E, mientras que las jubilaciones intermedias (beneficiarios con aportes incompletos) surgirían directamente de la fórmula de proporcionalidad entre AUTE y JM.

3. Reforma del Fondo de Garantía de Sustentabilidad (FGS)

El rol del FGS está íntimamente ligado a la discusión de la naturaleza contributiva del sistema previsional. Según la versión tradicional, el actual sistema de reparto “reparte” las contribuciones del empleado y el empleador entre los actuales beneficiarios del sistema. Esto dictaminaría, por un lado, que lo ahorrado durante la vigencia de las AFJP (hoy en el FGS) pertenece al sistema previsional y no al Tesoro. […].

[…] Pensamos, en cambio, que el sistema previsional es parte esencial de la red de protección social, y que como tal debe ser fondeado con recursos tributarios. [...] Por esto, proponemos la creación de un Fondo Anticíclico Previsional (FAP), constituido por los recursos efectivos del FGS; esto es, neteando la deuda pública en cartera del FGS –la que, adicionalmente, abulta de manera engañosa los cocientes de deuda y encarece el acceso al crédito.

El uso de los recursos del FAP debería estar gobernado por criterios de inversión de largo plazo en activos de baja correlación con el ciclo local, de modo que el dinero valga más cuando los ingresos sean menores[…]. Y su gestión –que podría permanecer dentro de la órbita pública, por ejemplo a cargo de los expertos en administración de reservas del Banco Central– debería ser monitoreada de manera periódica por el Congreso.

4. Revisión de la edad mínima, jubilación anticipada y eliminación de aportes para trabajadores de la tercera edad

La extensión de la cobertura previsional aquí sugerida incrementará la presión sobre la ya delicada sustentabilidad fiscal. Esta mayor presión requerirá, en línea con lo observado en otros países y con la evolución natural de la expectativa de vida, la elevación gradual de la edad jubilatoria, de modo de no condenar al sistema a la quiebra y al incumplimiento.

Cada año adicionado a la edad jubilatoria […] posterga el retiro de unas 300 mil personas […]; cifra que ascendería a 1,3 millones si el incremento fuera de cinco años […]. En términos fiscales, un año de incremento implicaría a precios de hoy, un ahorro fiscal de $4,2 mil millones, cifra que podría ascender a $18,4 mil millones de subirse la edad de jubilación a 65 años para las mujeres y 70 para los hombres.

La contrapartida natural del incremento de la edad jubilatoria es una prolongación de la vida activa. Si bien esto implica una mayor fuerza laboral y una mayor producción, cabe esperar que el mercado laboral absorba la mayor oferta de trabajo sólo parcialmente, incrementado el desempleo en otros rangos etáreos.

Para compensar el efecto negativo sobre este grupo de trabajadores, y suavizar el impacto sobre aquellos que han adquirido derechos como resultado de los aportes y contribuciones ya realizados durante su vida activa, puede pensarse en un programa que combine:

(i) subsidios a la contratación de personas mayores, por ejemplo, mediante la exención del pago de aportes y contribuciones patronales para los hombres mayores a 65 y mujeres mayores a 60 […];

(ii) jubilación anticipada, a partir de la cual los trabajadores preserven la opción de retirarse a la edad mínima hoy vigente, con una instrumentación similar al actual seguro de desempleo para quienes están desempleados, tienen 30 años de aportes y hasta cinco años menos de la edad jubilatoria. […].

De esta manera, a partir de la combinación de los tres componentes (suba de la edad de retiro, exención impositiva y jubilación anticipada) la reforma previsional podría cumplir con el triple objetivo de generar un ahorro fiscal, incentivar la oferta laboral al subsidiar el trabajo y no el retiro, y suavizar el impacto sobre aquellas personas que tengan derechos adquiridos por sus años de aportes.

¿Qué opinan?

Servicio de Atencion al Cliente ESC - Parte 2

Seguimos aquí convirtiendo explayadas verborragicas en posts, aún a costa de pisar y dejar alla abajo este bastante más trabajoso.

Pregunta no retóricamente Santiago_Ant:

¿Cómo se mide la baja del ahorro? Yo miro los indicadores de depósitos privados en plazo fijo en pesos, por cer, sin cer, en dolares y todos están subiendo según MECON y BCRA. ¿Esto no es ahorro que está subiendo?

Contesta este servidor

En el post, en realidad no hablo del ahorro sino de la "tasa" de ahorro que no es lo mismo. Cuando miras la cantidad de plata de los bancos estás haciendo lecturas sobre qué es lo que está haciendo la gente con su ahorro y no cual es su nivel de ahorro o cuanto esta variando.

Tené en cuenta que nuestro sistema financiera es muy muy chiquito y captura una porción muy pequeña del ahorro total. Dejame hacer una cuenta rápida y burda. La plata en los bancos es algo así como 10% del PBI (+- 5%), el ahorro agregado de la economía algo así como 30% (+-5%), es decir, por nuestro sistema financiero pasa tan sólo 1/3 del ahorro de un año. El ahorro total debe ser no menos de 15 veces el sistema financiero.

En conclusión: podes ver que los depósitos suban sin que el ahorro este subiendo, como podes ver que bajan sin que estén bajando (¿Fuga de Capitales te suena?) simplemente porque la gente está cambiando el lugar donde pone su plata. El ahorro de mes a mes representa relativamente poco en ese total.

Ahora bien, el concepto que puso en el post es el de la "tasa de consumo", o sea, cuanto de su ingreso la persona gasta. Lo cierto es que es muy difícil de medir (independientemente del INDEC) y lo mejor que se puede hacer es recurrir a proxies.

El panorama que describo en el post lo baso más bien en la siguiente intuición. Durante los primeros años del kirchnerismo el consumo creció a tasas muy aceleradas, 8%, 9% 10%, periodo que los medios (cuando todavía eran amigos de los K) calificaban como "boom de consumo". Mi sensación durante ese periodo (y creo que escribí varios posts al respecto cuando era joven y Kirchnerista) era justamente lo contrario.

¿Cómo podía ser que el consumo esté creciendo tan poco con una masa salarial que, entre creación de empleo y suba de salarios (menos inflación), crecía al 17%, 18%, 20%? De hecho, sistemáticamente el consumo perdía terreno frente a los otros componentes de la demanda (inversión, gasto público, exportaciones).

Hoy sin embargo el panorama es otro. La masa salarial está creciendo a un ritmo mucho menos acelerado, con poca creación de empleo (2% con toda la furia en el ultimo año) y una suba de los salarios que, si bien le gana a la infla, lo hace a un ritmo muy inferior al de otros años (ponele 26% de salarios versus 23% inflación) y sin embargo el consumo mostró en el año ultimo un ritmo de crecimiento similar al de los años dorados K.

(Un razonamiento análogo puede hacerse con la masa de jubilaciones, que creció muy fuerte en 2007 2008 y mucho menos en el ultimo año. La AUH no representa mucha plata en relación al consumo total)

¿Me explico porque creo que lo que estamos viendo no es que la gente esté ganando mucho sino que, en cambio, se la está patinando rápido?

Servicio de Atencion al Cliente ESC ¿En qué lo puedo ayudar?

Pregunta por mail un amigo de la casa

Hola Ele. Vuelvo a joderte porque las declaraciones de Felleti me hicieron ruido:

Feletti: "Si existiera inflación, no tendríamos esta expansión de consumo"

"Si el país tuviera una espiral inflacionaria -como algunos de la oposición lo dicen- tendríamos tensiones sociales y no tendríamos la expansión de consumo que hoy tenemos. No hay un deterioro del poder adquisitivo de la población", afirmó hoy el viceministro de Economía, Roberto Feletti.

Yo creo que esto es así, que la inflación que tenemos ahora no es nada comparada con otras épocas (el Rodrigazo, la hiper, etc) pero la pregunta es si esto "si existiera inflación no habría expansión del consumo" es técnicamente correcta o puede tener varias interpretaciones. Bueno, si podés dame una mano que te lo agradecería realmente.

Respuesta de este servidor

No, es técnicamente incorrecta. De hecho justamente es lo que ha pasado en los ultimos años: inflacion + aumento del consumo.

De forma muy simplificada, hay dos canales de impacto de la inflacion en el consumo. el primero es el directo (es decir, como afecta la infla la decision de consumir o ahorrar la plata) y el segundo el indirecto (es decir, como afecta la inflación el salario real y a partir de allí la capacidad de consumir).

El primer efecto es positivo, es decir, a más inflación menos ahorro. Esto es básicamente porque cuando hay inflación la plata quema y se desvaloriza lo cual hace que uno tenga incentivos a desprenderse de ella y pasarse a bienes (una aproximacino de esto es lo que los economistas llamamos la "velocidad de circulacion del dinero"), sobre todo si en el banco te pagan tasas de interes que no te compensen la inflación.

Creo que esto se notó mucho en el último año en la compra de bienes durables con la recuperación (autos, electrodomesticas, LCDs, etc) pero el efecto positivo es de una vez. Es decir, si antes gastaba el 50% de mi ingreso y pasé a gastar el 70%, en el interín el consumo se acelera. Pero una vez que estoy un tiempo consumiendo el 70%, el crecimiento del consumo va a depender de cuanto crezcan los ingresos. Si me apuras, creo que gran parte del salto en esa propencion a gastar la plata ya se dió, por lo que de aquí en adelante el efecto positivo va a licuarse.

El segundo efecto ha sido históricamente negativo: la inflación erosiona los salarios reales. Sin embargo,  de 2006 a esta parte no pasó porque los salarios, en particular los formales, le están ganando a la inflación (escribia sobre esto acá). Creo que este efecto va a seguir existiendo un tiempo más y lo que veremos por lo menos hasta las elecciones de octubre son salarios creciendo 5 o 10% por arriba de la infla de 25%+-3%. La contracara de esto es una moneda que va a empezar a apreciarse fuerte lo cual todavia no es un problema serio pero si puede serlo dentro de algún tiempo (i.e. 2012, cuando la cuenta corriente deje de ser positiva).

El problema es que si en algún momento el crecimiento se desacelera por alguna razón los salarios tenderán también a desacelerarse, pero la inflación no, a la larga, el lugar donde queden los salarios reales es una ruleta rusa.

Conclusión: tenemos inflación acelerandose, tenemos crecimiento del consumo y posiblemente la bomba siga cebandose de acá a las elecciones, aunque hacia adelante es una dinámica insustentable.

Una historia de dos devaluaciones

Permítanme hacer un breve raconto de dos historias que venimos contacto en ESC.

Por un lado está la breve historia macroeconómica del segundo kirchnerismo. Durante los últimos cuatro años argentina experimentó una aceleración del proceso inflacionario centrado especialmente en la inflación de alimentos, proceso que habría tenido duros impactos de no ser por dos factores que compensaron el deterioro social (a) las mejoras en el salario real de los trabajadores formales y (b) la puesta en marcha de la AUH y la moratoria, con casi 5 millones de beneficiarios. La fórmula mágica K, sin embargo, tiene serios problemas de sustentabilidad, en tanto se amparó en diversas situaciones excepcionales, transitorias y/o con impactos de una única vez, como analizábamos aquí. Como en todo descalabro macroeconómico, los límites naturales son dos: inflación y restricción externa.

En paralelo hablábamos de Brasil. Mientras Genérico cuestionaba la sostenibilidad del desarrollo brasilero en un contexto de fuerte apreciación del Real, este servidor desgranaba un poco la situación macroeconómica. “Ojo” decía acá y acá “porque Brasil cuenta con un margen de maniobra que le permitiría enfrentar con relativa facilidad los embates de algún shock externo”. Ese margen de maniobra está en parte explicada por su capacidad de devaluar, que, según mostrábamos por acá, comienza a ser tomado cada vez más en serio, en el marco de una economía que muestra algunos signos de enfriamiento.

Ahora bien ¿Cuál es el punto de contacto de ambas historias?

El siguiente gráfico describe la evolución del tipo de cambio real multilateral (TCRM) argentino, calculado sobre la evolución de la inflación y del tipo de cambio nominal de la Unión Europea, el Nafta, Chile, China, Brasil y México que representa, en conjunto, el 70% del comercio exterior argentino.

Un primer punto a destacar es que, a pesar de la suba de precios de 140% (!140%!) desde 2003 hasta ahora y una depreciación del peso de tan sólo 33% (de $ 2.95 de entonces al $ 3.95 de ahora) , el TCRM se apreció tan sólo un 8%.

Este hecho puede explicarse básicamente por la evolución de los precios y las divisas de nuestros socios comerciales. Brasil dejo apreciar su moneda un 43% y tuvo una inflación acumulada de 45%, Chile 27% y 26% respectivamente, el Euro se apreció un 13% con 8.4% de inflación y el Yuan chino un 18% con una inflación acumulada de 35% en los siete años. Sin llamarlo “viento de cola”, para no herir corazones sensibles, permítanme calificar la envidiable suerte que tuvo la gestión cambiaria para mantener el tipo de cambio alto como una de, digamos, “generosidad externa”.

En segundo lugar, aun a pesar de la aceleración de la inflación en pesos y en dólares, el TCRM se encuentra aún un 80% por arriba de los muy bajos valores de fines de la convertibilidad. Es decir, no hay muchas razones para afirmar que, a los niveles actuales, el TCRM está sobrevaluado (apreciado).

Esta idea se refuerza cuando se ve el análisis desagregado de las relaciones cambiarias bilaterales (ver gráfico siguiente). Desde 2006, con una inflación acumulada del 93%, el TCRM se apreció 15%. Sin embargo el grueso de la apreciación se concentra en el TCR bilateral con el Euro y el Dólar, con una apreciación de 29%, en tanto el TCR con China se apreció un 18% y el de Brasil tan sólo un 0.3%.

Esta divergencia en las relaciones bilaterales es clave. No es lo mismo una apreciación con Brasil, con quien tenemos básicamente un intercambio intra-industrial, que hacerlo frente a USA y la Unión Europea, a quienes (simplificadamente, se entiende) les exportamos bienes primarios y de quienes importamos bienes de capital, de manera tal que el intercambio es menos sensible a la variación del TCR. Es decir, no sólo el nivel del TCRM no es llamativamente bajo sino que su descomposición es la más benigna (o menos riesgosa) en términos de competitividad.

Sin embargo, si bien la foto nos dice que el mundo ha sido generoso con nosotros y que el nivel del TCRM no es necesariamente preocupante, el problema estaría en la película, punto en el cual convergen las dos historias que contaba más arriba.

La película argentina nos dice que hemos perdido la capacidad de lograr una devaluación real del peso. En el primer gráfico puede verse como el intento de devaluación real de 2008/2009 duró tan sólo un año, aun considerando la generosidad externa. Este fenómeno, que no es otra cosa que la contracara de la aceleración inflacionaria, fue un clásico argentino durante décadas y en particular durante los ochenta. Hoy, el tipo de cambio dejó de ser una herramienta de política macroeconómica para pasar a ser un jugador más en la puja por el reparto nominal de la torta.

En este punto es que la película argentina se cruza con la brasilera. Al haber perdido la capacidad de devaluar, la política cambiaria argentina no es autóctona sino importada, es decir, depende de las decisiones de política de nuestros socios comerciales. Así, por ejemplo, desde 2006, la depreciación del peso de 28% combinada con 93% de inflación, habrían apreciado el peso en un 34%, cosa que no pasó simplemente porque Brasil permitió una apreciación de 19% en su moneda, con una inflación acumulada de 22% (la math está abajo*).

Entonces Argentina, sin política cambiaria local, no sólo se enfrenta a una inercia inflacionaria en dólares de 20/25%, lo cual es una película complicada en sí misma, sino que además está fuertemente expuesta a las decisiones del vecino país donde cada vez se oyen más voces críticas respecto a la fuerte apreciación de los últimos años. Si tenemos en cuenta adicionalmente que Argentina y Brasil están expuestos a shocks externos relativamente comunes, una conclusión natural es que nuestro país enfrenta un futuro macroeconómico como mínimo de alto riesgo.

En definitiva, no sólo la dinámica macroeconómica parecería mostrar una tendencia insostenible (afirmación menos rimbombante que “tendencia explosiva”), sino que esta se da en un contexto de reducido margen de maniobra y con una fuerte exposición al riesgo del cada vez menos optimista contexto externo, particularmente el brasilero.

Conclusión: Poco margen de maniobra (y decreciente, por el agotamiento del superávit de cuenta corriente) + película nominal compleja + crítica exposición al riesgo Brasil = ¿Restricción externa o aceleración inflacionaria?

Atte

Luciano (aka. Elemaco)

PD: autopase ¿Cómo se sale de la tendencia inestable?

PD2: Post número 666 de ESC. Creepy.

*Recordará el lector que la fórmula del TCR bilateral es:

Fue bueno mientras duró pero ¿Quién nos quita lo bailado?

Brasil amenaza con medidas para contener la revalorización del real.

El Gobierno de Brasil lanzó ayer un mensaje claro (nota de Ele: y contundente) y hasta intimidante al advertir que tomaría las medidas necesarias para contener la apreciación del real. El ministro de Hacienda del país vecino, Guido Mantega, disparó contra la política monetaria de otros gobiernos. “Estamos atentos. No podemos permitir que otras monedas artificialmente desvalorizadas nos ganen espacio”, amenazó el funcionario en un acto con empresarios en Río de Janeiro. Y hasta recordó que el país cuenta con “recursos ilimitados” en su fondo de riqueza soberana.

El mensaje no es para Argentina sino para Japón, que salió agresivamente a comprar dólares para evitar que el Yen siga apreciandose.

Ayayay

Pd: !y encima hace cuatro meses que no crecen!

Cosa extraña ¿Subestimación o Ajuste?

Hagamos un poco de historia presupuestaria. El gobierno ha subestimado sistemáticamente los ingresos en el presupuesto en una proporción que va desde una cifra cercana al 20% en 2005 a casi 40% en 2007. Sólo en 2009, cuando la recesión desplomó los ingresos reales, la subestimación fue de un dígito. Para 2010 el ingreso total, suponiendo unas transferencias de $ 24 mil millones del Banco Central y de $ 8 mil millones del Fondo de Garantía de Sustentabilidad, sería de unos $ 344 mil millones, cuando el presupuesto decía $ 272 mil millones. Es decir, el presupuesto subestimaría el ingreso real en 27%.

Ahora bien, a partir de la existencia de los superpoderes el gobierno tiene discrecionalidad sobre la asignación de este ingreso excedente. ¿Qué hizo el gobierno con este ingreso excedente?

El siguiente gráfico resume la evolución desde 2004. Con la excepción de 2009, la proporción del ingreso adicional efectivamente gastada es creciente. Si en 2004 el 55% del ingreso excedente se convirtió en gasto por arriba del presupuestado, en 2005 lo hizo el 62%, 73% en 2006, y 87% en 2007 y 2008. La proyección del gasto en lo que va del año nos dicen que, en 2010, se espera que el gobierno se gaste el 100% de los $ 73 mil millones de ingresos subestimados.

Ahora bien ¿Qué puede esperarse del presupuesto de 2011?

Dice ámbito:

“El proyecto de ley del Presupuesto 2011 que Kirchner ordenó defender plantea un crecimiento de la economía en torno al 6 por ciento, una inflación de un dígito, un dólar de entre 4 y 4,15 pesos y superávit fiscal gemelo, en torno al 3 por ciento del PBI en el caso del fiscal y el comercio exterior alrededor de 10 mil millones de dólares.”

Si esto efectivamente es así hay algo llamativo.

Por un lado, tenemos que la subestimación de la inflación llevará nuevamente a la subestimación de ingresos. 6% de crecimiento del PBI más, digamos, 9% de inflación con dólar planchado puede dar un crecimiento del PBI nominal de alrededor de 15%, que, según mi suposición, podría ser hasta la mitad del crecimiento nominal verdadero.

Esto no es lo raro. Van a subestimar ingreso pero, si es cierto ¿Qué es ese 3,0% del PBI de superávit?

Hagamos unas cuentas. Este año el superávit primario oficial, que incluye transferencias del BCRA y del FGS será de alrededor de 1,5%/1,7%. Si tenemos en cuenta que cada punto porcentual de crecimiento de los ingresos por arriba del gasto implica un ahorro de 0.15% del PBI para llegar a 3% de superávit el gasto tiene que estar entre 8% y 10% por debajo de los ingresos, o sea, asumir una suba del gasto nominal de 5%.

¿Dónde está el tongo? ¿Qué harán para compatibilizar 15% de crecimiento nominal con 5% de crecimiento del gasto? ¿Pasarán más gasto debajo de la línea? ¿habrá alguna movida extraña con el BCRA o sobre algún otro stock?

Todo muy extraño. Ya veremos

Momentos & Palabras

Como todo economista que se precie de tal, mi capacidad de interpretar el arte no explicito (es decir, aquel en el cual lo que quiere decir el artista es obvio hasta para el ojo menos entrenado) es muy limitado, razón por la cual creo que los dos videos que verán a continuación son particularmente buenos.

Dos extraños experimentos visuales sin desperdicio. Prenda los parlantes y disfrute.

!Feliz viernes!

Ele

¿Qué onda?

Recién veo esta nota del amigo Larry, donde vincula una nota de Ferreres en La Nación. En ella, OJF una vez más explica que la aceleración del proceso inflacionario responde al calentamiento de la economía por el fuerte crecimiento de la demanda, llamando a la cordura y la menor expansión de la misma.

Sin embargo, resulta del todo interesente e ilustrativo observar el siguiente gráfico que acompaña la nota de OJF:

Mi duda es, ¿cómo puede haber "inflación de demanda", si la brecha del producto (diferencia entre el potencial y el observado) es siempre negativa? ¿no quiere eso decir que la oferta agregada es siempre superior a la demanda agregada?.

En otro orden de cosas, leí esta nota de MMdP y me acordaba de este acalorado debate que tuvimos por estos pagos. Uno podrá pensar lo que quiera, pero al menos en ESC tenemos de todos los colores.

Saludos
Genérico

El boom de los mercados inmobubbliarios

Veamos. En los Estados Unidos la política monetaria laxa y financiera de desregulación incitó el “plan” casas para todos. A todos les prestan, todos compran, suben los precios, y como suben los precios, más prestan y todos compran. Burbuja inflacionaria. Un día uy, los precios dejan de subir y empieza un quilombo de la madonna. Crisis financiera, recesión depresión, bajan los precios y todos se descubren pobres y tristes . En 3 años los precios de los inmuebles caen 31% en Estados Unidos, 34% en Irlanda, 15% en Dinamarca, 12% en España, 7% en Francia, 6% en Portugal, entre otros.

¿Y por casa como andamos?

En el siguiente gráfico puede verse la evolución del metro cuadrado elaborada por la UADE, serie ya analizada hace un año en este excelente post de Cookie Monster . Aunque no tengo a mano la serie más larga como para ponerlo en un gráfico, créame que el último valor alrededor 350 se encuentra, en términos reales, en línea con los máximos históricos de fines de los setenta , durante los años de la tablita.

Ahora bien, la pregunta que siempre surge cuando alguien ve un precio que se dispara así es ¿Son estos precios sostenibles?

Mi corazón me dice que no y mi cerebro hilvana argumentos aislados que no logran conformar una justificación completa. Voy por partes insinuando falsa seguridad, no sin antes invitar enfáticamente al retruque y debate en los comments .

En primer lugar, permítanme descartar una de las explicaciones que más frecuentemente he oído sobre el fenómeno. Estos precios no se explican por los mayores costos de construcción. Vea los siguientes gráficos. Expresados en dólares, construir un metro cuadrado cuesta aproximadamente lo mismo que durante la convertibilidad, y sin embargo los precios del los inmuebles mas que duplican los de entonces. Por otro lado, los costos hoy son similares a los de 2008 y los precios un 20% más altos. La explicación tiene que venir por otro lado.

En segundo lugar (en este punto la evidencia es bastante vaga), aunque la mejora en la situación económica y en los niveles de empleo eleva la demanda genuina de inmuebles (donde llamo genuina a la demanda para vivienda personal), hay dos razones que me permiten creer que este no es el factor detrás de la suba de los últimos años. En primer lugar, el stock de créditos hipotecarios, aunque representa una porción minúscula del mercado inmobiliario, ha descendido sistemáticamente desde 2008, cayendo de U$D 3.3 mil millones en el mejor momento a los UD 2.7 mil millones actuales. Por otro lado, y a pesar de la muy fuerte recomposición salarial en dólares de los últimos años estos no mejoraron su capacidad de compra de inmuebles, que cayó un 10% entre 2008 y 2009 y se mantiene aún hoy por debajo de la mitad de la convertibilidad.

Ahora bien, En tercer lugar, tenemos un mercado inmobiliario cuya respuesta a estos precios es un muy bajo número de operaciones, más similares a la de 2001, 2002 o 2003 que a las de 2007 o 2008. Con precios históricos, hoy las escrituras en la Ciudad de Buenos Aires se encuentra un 20% por debajo de las de 2008 y un 30% por debajo de las de 2007. Precios altos, pocas operaciones. Algo huele mal en Dinamarca.

Mayores precios con menores cantidades es, en cualquier mercado, señal de retracción de la oferta. Ahora bien, téngase en cuenta que el mercado inmobiliario es particular en el sentido de que no sólo es un inmueble un bien de capital que genera un flujo de ingresos (en forma de alquileres no pagados si uno vive y cobrados si uno alquila a terceros) sino que también es una reserva de valor. En un país de inversión relativamente no sofistica, los inmuebles, como el dólar, son vistos como la inversión “libre de riesgo”.

La decisión de no vender el bien (lo cual hace caer la oferta) es, al mismo tiempo, una decisión de demandar ambos servicios.

En términos de su demanda como bien de capital, la rentabilidad de la inversión en inmuebles se encuentra en valores muy bajos. La rentabilidad anual en dólares de un departamento en alquiler de dos y tres ambientes, asumiendo una depreciación del 1% anual, una devaluación del peso del 15% y sin considerar gastos de mantenimiento ni impuestos, es de 2.6% y 2,2% respectivamente en Barrio Norte, 3.2% y 3,6% en Palermo, 3.6% y 2,9% en Belgrano, y 4.4% y 3,7% en Caballito* (Fuente Analytica). Estos bajos retornos en términos históricos (no los tengo a mano pero entiendo que el número mágico es 6%) puede leerse, a su vez, como una sobrevaloración del precio del inmueble en relación a los alquileres, cuyo monto se determina más bien por su vinculación con los salarios.

Ahora bien, y aquí me juego con una afirmación arriesgada, esta sobrevaloración no es otra cosa que un reflejo de la política monetaria harto expansiva que hemos visto en los últimos años, no sólo local sino importada. Cuando el precio de una inversión se sostiene simplemente porque no hay otra cosa en que invertir y, en simultaneo, tenemos tasas de interés real negativa en dos dígitos el corolario me resulta simple.

Al igual que en los Estados Unidos, donde la política monetaria y crediticia laxa alimentó la burbuja subprime, aquí la expansividad monetaria esta sobreincentivando la inversión inmobiliaria, no sólo la real en forma de construcción sino la financiera en forma de “no venta” del stock de inmuebles. En un país de inversores poco sofisticados, el regreso de la inflación y las tasas reales negativas incentivo el pasaje de las carteras a Dólares y ladrillos. Lo primero alimentó la fuga de capitales, lo segundo el alza de precios del m2.

Esto se ve retroalimentado por el hecho de que ha subido sensiblemente, en el marco de mayor incertidumbre económica y política, la prima de riesgo local (Objeción your honor: Especula!) lo cual eleva la demanda por activos “libres de riesgo” como son los inmuebles.  Al igual que el precio del oro sube con la incertidumbre financiera internacional aquí el precio de los inmuebles sube con el ruido económico y político. Como el oro baja cuando la situación se normaliza, es esperable que los precios corrijan cuando (y si) la situación macroeconómica y política se normaliza.

En concusión, los precios actuales de los inmuebles en Argentina corresponden a un escenario de (1) elevada relación entre el precio y el costo de construcción (2) caída en la relación salario y precio del metro cuadrado (3) mercado hipotecario en retroceso (4) bajo número de operaciones (5) bajo retorno a la inversión pero (6) tasas reales de interés negativas en pesos y en dólares y finalmente (7) alta prima de riesgo política y económica.

¿Significa todo esto que debemos esperar esta corrección en los próximos seis meses, doce meses o dos años? No, o mejor dicho, no lo sé. Mi intución, por otro lado, me dice que, estos precios son sólo explicables por lo "anormal" de la situación macroeconómica actual, pero dificilmente sostenibles si la situación macro se normaliza.  

Lo que si sé es que, si hay mucha gente a la vez diciendo “che, que caro que está esto ¿no?” tal vez sea el momento de vender. ¿Usted que opina? ¿Suben? ¿Bajan? ¿Se estancan? ¿Cómo afecta esto a la macroeconomía local?

Feliz Lunes

Luciano (aka Elemaco)

*Disculpen el porteño-al-norte-centrismo, pero es la zona con la muestra más grande.