El fantasma de las navidades pasadas

Trillada es a esta altura del partido la frase sobre la repetición de la historia como tragedia y comedia pero, ay patria mía, como si fuera el día de la marmota nos empeñamos en copiarnos a nosotros mismos. Sin embargo, a diferencia de la clásica película de principios de los noventa, el país corre en desventaja respecto a Bill Murray: él recordaba lo que pasó el día anterior, aún cuando en el ínterin se dejara pisar por un camión, se lanzara al vacio desde un balcón o se electrocutara con una tostadora.

Mucho se habla en estos días, en los que llegó al 35% la prima por conseguir tanto dólares informales como dólares legales en el exterior comprados con pesos en argentina (El famoso “Contado con Liquidación”) sobre la posible formalización de un desdoblamiento del mercado de cambios. Con diversas variantes, los desdoblamientos cambiarios implican exponer a distintos agentes de la economía a tipos de cambio diferentes. Uno para las transacciones comerciales (e incluso desdoblamientos entre distintos sectores con aranceles, retenciones y tipos de cambios especiales, etc), otra para las financieras, otro para turistas, etc.

Régimen popular hasta la década del ochenta, cuando más de 40 países mostraban tipos de cambio múltiples, hoy nos introduciría en el selecto grupo de desdobladores formado por Afghanistan, Botswana, Egipto, Cuba, Libia, Myanmar, Nigeria, Siria, Turkmenistan, Venezuela, Vietnam y Zambia. (Confieso que traté, pero me resulto imposible armar un acrónimo con las letras ABECLMNSTVVZ)

Nuestra propia experiencia histórica abunda en ejemplos de tipos de cambios múltiples. Desde su introducción por Raul Presbich en la década del 30, el desdoblamiento cambiario fue más la regla que la excepción, con episodios de unificación truncos entre 1958-1963, 1967-1971, 1977-1981 y experiencias transitorias durante la turbulenta década del ochenta, con desenlace conocido.

Si debiera buscarse una analogía histórica de la coyuntura que se vive en estos días, posiblemente sea el periodo de fines de los sesenta y principios de los setenta el que presenta mayores similitudes.

En octubre de 1970, Aldo Ferrer, hoy Embajador ante Francia y entonces ministro de economía del General Lanusse, pondría en marchas controles de cambios análogos a los que existen aquí desde noviembre pasado, cerrando la venta de dólar oficial a operaciones cambiarias no comerciales, dando con ello fin de facto a la unificación y liberación del mercado de 1967. Las prohibiciones llegaron tras un intento fallido de devaluación tres meses antes, cuando Moyano Llerena llevó el tipo de cambio de $ 3.5 que regía desde 1967, a la nueva paridad fija a $ 4 pesos, buscando compensar el 70% de inflación acumulado de los cuatro años anteriores (14% interanual).

Con las medidas de Ferrer resurgiría el mercado paralelo. La prima de dólar blue, casi nula hasta entonces, pasaría de 5% en octubre de 1970 a 17% en mayo de 1971. Buscando evitar el ensanchamiento de la brecha el gobierno indujo una serie de pequeñas devaluaciones, que en el plazo de un año llevaron el dólar de $4 a $5. Sin embargo los ferreos controles no lograron ni evitar el drenaje de reservas (1971 terminaría con USD 316 millones de reservas, un 43% de las del año anterior) ni el ensanchamiento de la prima paralela, que un año después alcanzaría el 40%.

El desdoblamiento de jure en tipos de cambios múltiples llegaría un año después de las prohibiciones, de la mano del ignoto Ministro (Loren...)Quilici, quien sucedió a Ferrer para estar sólo 132 días dirigiendo el ministerio: se formalizó la existencia de un dólar comercial fijo en 5 pesos, y otro financiero libre (al que se sumó el dólar “mezcla”, en tanto se permitía a exportadores liquidar una porción de sus ingresos en el canal financiero), que un año después, durante el gobierno de Campora, sería fijado en 9.98.

Estas medidas sucedían en el marco de un franco deterioro de la situación macroeconómica. El balance comercial, positivo desde 1964 llegó a valores negativos por primera vez en 1971 (-0.5% del PBI), transformando un déficit de cuenta corriente de 0.6% en uno de 1.5%, incluso con los mejores términos de intercambio desde 1951. El déficit fiscal, de 0.9% en 1970 creció hasta 2.4% en 1971, el crecimiento de 6% promedio de los tres años previos descendió a 3.8% (y descendería hasta 2.1% un año más tarde), la cuenta capital del balance de pagos, positiva en 1.1% promedio en los cuatro años anteriores, pasaría a 0.7% de déficit. La Inflación, de 12% promedio entre 1968 y 1970 se aceleró hasta 35% en 1971

Hagamos un intervalo para hacer un recuento de la macro de los últimos años. Toleramos un lustro de inflación de alrededor del 20%. Vimos el crecimiento desacelerarse de más de 8% en 2003-2007 a 4% en 2008-2011 hasta llegar, en 2012, a ser el país con menor crecimiento esperado de la región. La cuenta corriente pasó de un promedio de 2.9% de superávit en 2004-2009 a 0.8% en 2010, 0% en 2011 y al terreno negativo este año, aún con nuestros términos de intercambio en sus mejores niveles desde, casualmente, 1974. Paso la situación fiscal de un holgado 3% del PBI (2005-2009) a un déficit de alrededor de 0.7% esperado para este año, lo cual forzó una reforma de la Carta Orgánica del BCRA que relajó el financiamiento inflacionario del tesoro.

Tras dos intentos fallidos de flotación administrada, fija primero en $ 3 y luego en $ 4, y cuatro años con salida promedio de USD 18 mil millones por año, regresaron los controles de cambios con una prima blue que, desde casi cero hace tan sólo 7 meses, llegó a superar el 35% en las últimas semanas

Ahora volvamos al pasado ¿Cómo evolucionaría la macroeconomía desde la imposición de los controles y del desdoblamiento cambiario?

La macro, con casi un lustro de relativa calma macroeconómica, comienza a acumular fuertes desequilibrios desde entonces, aún cuando durante el periodo el país viviera los mejores términos de intercambio desde 1948. Así, por ejemplo, la inflación de 14% interanual entre 1967 y 1970 pasaria a 35% en 1971, 58% en 1972, y 60% en 1973 (bajando a 24% con el pacto social de 1974).

Finalmente en 1975 termina el boom en los términos de intercambio que en 1973 y 1974 permitió sostener un importante saldo positivo en la cuenta corriente, para pasar, en un lapso muy breve, del equilibrio a un déficit de 5.5% del PBI, encontrando a un país sin márgenes de política anticíclica. El déficit fiscal, envalentonado por la reforma de la Carta Orgánica del Banco Central de 1973 que relajo el financiamiento con emisión del defícit creció hasta 6.7% en 1975. En junio llegaría el Rodrigazo y la economía se desbocaría nominalmente hasta un 180% de inflación en el año, que comenzó con un dólar comercial de $ 5 y financiero de $ 10 (9.98) y que terminaría con cotizaciones de $ 61 y $ 86 respectivamente

¿Cuánto hemos recorrido de este camino? Digamos que si finales de los sesenta es Buenos Aires y el Rodrigazo es Mar del Plata estaremos a la altura de la Atalaya, aunque dejando pasar cada rotonda que pasa sin aprovechar para desandar el camino. Aún parece haber tiempo. Casi cinco años tardó la deteriorada situación macroeconómica de principios de los setenta en explotar nominalmente en el caótico 1975. Sin embargo, la experiencia histórica es contundente en un sentido: Un error en la gestión macroeconómica se aguanta, pero su acumulación en el tiempo es fatal. Roguemos que quienes hoy manejan las riendas sean concientes de los riesgos que han decidido correr.

¿Aceleramos?

Post Insustancial para ir pensando en el fin de semana.

Varios amigos de la casa se han preguntado en los últimos días, a partir de una inspirada intervención de ELY, cuanta apreciación más aguanta la economía argentina (pueden verse ejemplos acá, acá y acá). Esto también plantea la pregunta de que harán en Reconquista 250 con esta tendencia.

¿Podemos intuir algo mirando rápidamente la evolución del tipo de cambio nominal? La verdad, todavía no mucho. Aunque sí se percibe que los primeros días de 2011 vieron algunos indicios incipientes de aceleración en la tasa de devaluación mensual que en términos anualizados se ubica al 3 de febrero cerca del 17%:

Si bien no parece nada del otro mundo, este ritmo de aumento en el tipo de cambio nominal supera todo lo observado en 2010. Aunque, también debe decirse, en los primeros meses del año pasado el BCRA aprovechó para dar los principales saltos en la cotización del peso respecto de dólar, para luego finalizar el año con una devaluación punta a punta menos al 5%.

Entonces, ¿arrancamos 2011 como 2010? Con un año electoral por delante, ¿será tan tranquilo el segundo semestre como lo fue en 2010?, ¿se viene otro saltito en el tipo de cambio nominal?...

¿Como la ven?

Saludos

Genérico

PD: Sobre los posibles impactos de una deva hemos discutido mucho por acá. También en casi toda la BEA y también en los caretas de Foco Económico (que será cualquier cosa, pero seguro que no es BEA).

Volver al Futuro

Hace un tiempo, cuando los primeros coletazos de la crisis global se empezaban a sentir, habíamos escrito que el BCRA debía procurar sostener la estabilidad del TCR. El tiempo paso, y la verdad antes del golpe europeo, ya el profesor Jekyll-Mr. Hyde lo había anticipado: ese modelo estaba roto.

Hagamos una breve panorame pre-crisis. Usando esta notita de voxeu y la metodología aquí desarrollada estimamos cual es sería el ""TCR de equilibrio"" si vivieramos en el mundo de Rollo. Es decir, estimamos cual es el valor del Tipo de Cambio Real consistente con el diferencial de productividad entre Argentina y el resto del mundo. Nos dió lo que sigue:

Primera obervación: para los 90s el nivel de apreciación real era de alrededor de un 40%, que es usualmente lo que Lucas tiene en la cabeza.

Segunda observación, con datos hasta 2007, según el criterio de Balassa-Samuelson (BS) estabamos un 7,2% depreciados respecto del nivel de equilibrio, y siguiendo el léxico que vimos por ahí, en ese contexto y fijación del tipo de cambio nominal, la inflación no es más que un proceso de equilibrio. Dado que entre ese año y 2010 la economía acumuló algún crecimiento superior al del resto del mundo (¿+3% del PIB per cápita PPA?), y que entre 2007 y 2010 el TCR se habría apreciado algo sí de un 10%, a principios de esta año estaríamos rondando el valor de "equilibrio".

Tercera observación, la misma cuentinta para otros países de Latam nos da que, salvo Perú, todos se encuentran (ó encontraba) apreciados en términos reales, particularmente, Brasil, lo que debería al menos encender alguna luz de alarma:
Con esta situación en mente, y ya debatiendo sobre cuál podría ser la estrategia óptima si viene el ¿colpaso? europeo. Al momento, la respuesta argentina no fue distinta a la que tomo en el pasado cuando el ahora-noventista Redrado comandaba la autoridad monetaria: fijación nominal del tipo de cambio en un mundo donde los socios devalúan respecto del dólar
La combinación estabilidad del tipo de cambio nominal + devaluación socios + mayor diferencial de inflación = apreciación real, es una historia que ya conocemos. Si entrabamos al año con un TCR consistente con el nivel de productividad relativa argenta, pero con el "problema de la inercia" ahora le agregamos otro factor.

La pregunta sigue siendo la misma, pero ahora con mayores complicaciones ya que el ritmo de apreciación parece acelerarse: ¿Cuanto de apreciación más se banca la economía?. Si la dinámica se consolida podemos finalizar el año a mitad de camino del TCR convertible.¿En que punto esto afecta la evolución del sector externo? ¿y la del mercado de trabajo?¿y la del crecimiento en general?

Pero a no desesperar, en el episodio anterior de la crisis, luego del chubasco, muchos de los que devaluaron, apreciaron rápido. En este sentido, sólo habría que esperar que pase la crisis griega, y el dólar vuelva a devaluarse a nivel global...

Saludos y buena semana

Genérico

Doble Nelson al último de los gemelos

El gobierno eligió su ancla. Prácticamente planchado desde julio de 2009, el dólar es hoy el único ancla nominal de la economía para hacer frente a la aceleración inflacionaria.

Lo primero es definir el punto de partida. La inflación, montada sobre un componente inercial de 15% de 2009, rondaría entre 20% y 25% durante 2010. La regla de tres que nos lleva a esta inflación anual es simple: Con 1% de inflación mensual hasta fin de año cerramos el año en 16%, con 1,5% en 21% y con 2% en 27%. Mi estimación puntual es 22,5%, con 2,5% de margen de error.

¿Cómo haría el tipo de cambio el trabajo sucio de desacelerar la escalada inflacionaria?

Los canales son al menos tres.

El primero de ellos es el de Rollo, que fue largamente debatido en la BEA (acá y acá y acá y acá y acá y acá entre otros). La apreciación cambiaria actuaría contractivamente sobre el nivel de actividad y desde allí sobre la variación de precios. Mucho se ha escrito sobre esto en las últimas semanas como para valga la pena entrar en más detalles, aunque explicitar la causalidad puede ayudar: primero enfrías ergo desinflacionas.

El segundo es el rol coordinador que puede tener el tipo de cambio en una economía donde la inflación ha vuelto borrosa la información de precios. La propia falta de coordinación entre los agentes, por razones que explicáramos acá, genera inflación. En el caso local, este canal se ve agravado por la ausencia de índices oficiales creíbles, fenómeno que tiene el impacto directo de ceder la coordinación de las expectativas inflacionarias a las múltiples y volátiles estimaciones privadas. Un ancla creíble puede encauzar expectativas divergentes hacia una que coincida con la de la devaluación explícita o implícitamente anunciada.

El tercero canal antiinflacionario del ancla cambiaria es el directo. Un tipo de cambio quieto abarata el precio en pesos de las importaciones, poniendo un techo al incremento de precios de muchos bienes (entre ellos, los alimentos).

Ahora bien ¿Qué puede evitar que estos canales funcionen?

Empiezo por el fácil. El canal directo es lineal. El precio en pesos de un bien importado es su precio en dólares multiplicado por el tipo de cambio. Esta afirmación se mantiene aún si la cadena comercializadora tiene márgenes variables.

El canal contractivo de Rollo, en cambio, tiene dos peros.

El primero es que, en el corto plazo, anclar el tipo de cambio tiene un efecto expansivo sobre el nivel de actividad. El efecto negativo que sobre las cantidades de empleo tendría la apreciación (si ese efecto existe, claro) se ve inicialmente compensado por el efecto positivo sobre el nivel de salarios reales. En el corto plazo (en el mediano vemos) es mayor la expansividad por la suba de sueldos de 17 millones de personas con empleo que la contracción por los despidos en las fabricas de juguetes, remeras de algodón y zapatillas que ya no podrán competir con China y Brasil. Para más referencias ver Calvo & Vegh (1994)

El segundo problema surge por la expansividad que se observa en las otras políticas macroeconómicas. El ancla cambiaria debe hacer frente a un gasto público creciendo entre 35% y 40% interanual (con una recaudación creciendo por debajo del 25%) y a una política monetaria claramente expansiva (cualquier tasa de interés que uno vea está por lo menos dos dígitos en terreno negativo). Podemos debatir en extenso si la actividad responde más al Tipo de Cambio Real o al impulso fiscal, pero creo que hay pocas dudas de que un gasto creciendo al 40% es una complicación casi insalvable a cualquier intento de estabilización nominal.

Ahora bien, sabiendo que, aún si sobrevive a la expansividad fiscal, el canal de Rollo puede tomar su tiempo en empezar a actuar (casi con seguridad más de los 17 meses que nos separan de las elecciones) ¿Qué puede esperarse del canal de coordinación de expectativas?

Este canal tiene tiene también dos problemas. El primero es que para que coordinemos nuestras expectativas con el ritmo de devaluación esperado, este tiene que ser creíble en términos políticos. Es decir, que creamos que el gobierno mantendrá el compromiso (no asumido) del ancla del tipo de cambio o, como dijo Rollo en una frase que ya no encuentro, que a Nestor tiene que gustarle más el poder que el tipo de cambio real alto.

El segundo es, sencillamente, que debemos creer que el ancla cambiaria es económicamente sostenible en el tiempo.

El límite natural a cualquier intento de anclar el tipo de cambio es el Balance de Pagos. Un pasado de más de un lustro de superávit de cuenta corriente y acumulación de reservas nos han llevado a menospreciar los problemas de balance de pagos pero ¿Qué tan lejos estamos de la muerte del segundo gemelo? Si tengo que arriesgar una respuesta diría que a menos de doce meses.

Dice la gente de Analytica:

“[…] Las estimaciones preliminares para 2011 muestran que […] de no revertirse la tendencia hacia el recalentamiento y la aceleración inflacionaria, Argentina podría tener en 2011 su primer déficit de cuenta corriente desde 2001 al pasar de un superávit del orden de 1,5% para 2010 a un rojo de 1% en 2011. 

Sin embargo, las mayores complicaciones del frente externo se volverían realidad a partir 2012. Incluso un escenario conservador en términos de crecimiento e inflación […] y optimista en término de exportaciones […] arrojaría para ese año un déficit de cuenta corriente de 3% del PBI.”

Suena sensato y a mí las cuentas me dan algo parecido. Un crecimiento de las importaciones de 25% interanual (nada demasiado exigente si pretendemos empujar por encima del 5% de crecimiento del PBI y dejar apreciar la moneda) con exportaciones creciendo al 15% alcanza para obtener esos resultados. La muy buena performance reciente de las exportaciones argentinas, con un crecimiento promedio de 18% entre 2003 y 2008 estuvo en parte explicada por factores excepcionales: La particular evolución en los términos de intercambio, el corrimiento de la frontera agropecuaria como resultado del salto tecnológico o el crecimiento históricamente alto de nuestros socios comerciales. ¿Podemos esperar una performance equivalente en el próximo bienio? Al menos coincídanme que es un escenario poco probable.

Así, la combinación de un ancla en el tipo en el tipo de cambio, una política fiscal expansiva y una economía cerrando su brecha de producto seria una Doble Nelson para la coyuntura de balance de pagos que deberá afrontar quienquiera que este en el Sillón de Rivadavia en 2011. La moraleja es clara. Argentina vivió una década feliz con crecimiento que durante mucho tiempo avanzó sin enfrentar sus restricciones naturales. Desde 2007 la inflación pone un límite a los estériles intentos expansivos de la política macroeconómica. Se nos acerca vertiginosamente la segunda restricción, la conocida, la que duele ¿Vamos a seguir escupiendo para arriba?

Atte

Ele

Comentarios Finales

Voy cerrando esta semana con dos breves comentarios exploratorios sobre este post, teniendo presente que a esta alturar capturar en un post todo lo generado por la BEA al respecto se torna imposible.

Primero, yo hubiese cuestionado un aspecto del post anterior, o al menos, parte de sus conclusiones (¿donde estas los liberales formados cuando uno los necesita?). Si bien algo se dijo de forma tangencial, quizás el punto que más ruido me hace a mi es el siguiente: hicimos un par de correlaciones bivariadas (en principio, nada muy grave en eso) pero de allí saltamos a conclusiones que asumían causalidad, punto que nadie critico de forma explícita.

Dicho de otro modo, vimos que no había correlación entre inflación y crecimiento anual del PIB y cuestionamos la visión de que la inflación cause mayor crecimiento. Si bien eso lo podemos sostener, también se admite la causalidad opuesta de que el crecimiento del producto no causa inflación, ya que había países con crecimiento promedio superior al 6% anual en la demanda efectiva sin que eso genere una tensión evidente sobre el nivel de precios*.

Segundo, off-the-record, un amigo nos comenta que la particularidad del caso argento sería que no sólo creció de forma acelerada en esos seis años (en promedio), sino que también fue de los países que más empleo genero trasladando las tensiones del mercado de trabajo a los precios. Para analizar este punto, armamos una base con las tasas de desempleo para 76 países** y observamos cual fue la variación promedio por año (en puntos porcentuales) de este indicador:

Argentina es para toda esta muestra, el país de mayor caída en la tasa de desempleo, promediando casi 2 p.p. menos por año. Era en 2003, el país que figuraba primero en nuestro ranking, cayendo al puesto 32 en 2009. Por supuesto, en el otro extremo los países más afectados por la crisis internacional: Irlanda, España, USA, etc.

Ahora bien, si esta es la particularidad del caso argentino, no sería más que un nuevo caso de la curva de phillips, donde las tensiones de un mercado laboral más estrecho se traducen vía pujas salario-rentabilidad en mayor inflación salarial y de precios. Nuevamente, la inspección visual (nunca claro, la estadística) muestra algo así a nivel global:

Pero claro, la tan mentada curva tiene tantos problemas que no vamos a discutir hoy acá. Además, esto nos lleva nuevamente al mundo de Rollo donde la inflación responde al problema de los trabajadores argenchinos de 2003. La pregunta relevante sería quizás, si con un TCN más bajo se hubiese creado la misma cantidad de empleo (cosa que entiendo Lucas respondería afirmativamente) y si en ese caso, las tensiones salarios-retabilidad se habría evitado, o dicho en otro términos ¿bajar la tasa de desempleo desde donde estaba en 2003 a los niveles de 2009, no implica para cualquier política cambiaria o de otro tipo generar la inercia observada? ó más precisamente, la pregunta anterior, ¿no es particularmente valida para Argentina?.

Sea como sea, esta salida a la ""evidencia internacional"" nos deja nuevamente donde empezamos. No somos tan distintos, pero tampoco todo es igual. En el camino, creo, vamos viendo que las explicaciones unicausales de la inflación solo captan una parte tangencial del fenómeno. Quizás, lo más relevante más allá de esto, es como estabilizar sin tirar al bebé con el agua. Cerremos con una cita del Gran Daniel que alguien dejo por ahí:

“Inflation is the observable outcome of a complex process of political and economic interaction in society. In such a context, ‘cause-and-effect’ language easily becomes misleading."

Saludos y buen finde.

Genérico.

* Alguno podrá decir aquí que lo relevante no es la variación año a año del PIB sino su brecha respecto del potencial. Convegamos que a no ser que sea China (cantidad de factores) o Singapur (productividad del trabajo) es díficil que el potencial crezca por arriba del 5% anual, lo que hace que para la mayor parte de los países, la brecha debe haberse cerrado... como en argentina.

** Armar la base de datos llevo tiempo y se hizo a mano. No hay casi nada de data de muchos países, por lo que si alguien tiene algo mejor, que avise.

No tan distintos

Al final todo este debate parece que se fue de madre… Rollo insiste en que el TCR converge a su equilibrio de productividades relativas por las buenas (apreciación) o por las malas (inflación) y que el bendito mecanismo es la insostenibilidad de los trabajadores argenchinos.

Elemaco mete cuña descreyendo de cualquier efecto expansivo del TCR y menos aún de su impacto sobre el desarrollo. Pero nos dice más ya que si se acepta el esquema Rollo, entonces, tiene que ser cierto que debe existir alguna política fiscal que contrapese el efecto expansivo del TCR, aunque en este punto confundió a Dios y María Santisima.

El Profesor tira para todos lados ya que nada de lo dicho parece gustarle (¿?). En cualquier caso, abogado real del frenkelismo en la BEA nos dice que: a) el TCR es expansivo, b) que si existe algo llamado “learning-by-doing” varios años de crecimiento nos dejan mucho “doing” por lo que algún “learning” debería quedar, c) que ese “doing” se centraría en los sectores que más pueden hacer crecer la productividad de mediano plazo (transables), d) que habría sido posible acompañar el trayecto de expansión y aprendizaje con otra política fiscal que modere el aumento de precios y por lo tanto, haga una convergencia al TCR de “equilibrio” de una forma más virtuosa.

El del 0,33% de Finanzas Públicas mete la pata monetarista de la BEA y nos recuerda el rol de la política monetaria como centro de todo: si la tasa de interés real es taaan negativa, los precios, van a ajustar. Y si no le creemos, nos recuerda su historia monetaria de Argentina de cuando era un maldito más.

Finalmente, el silencioso y multifacético ELY destruye todo el centro del debate ya que parece le tiene fobia a la idea de que exista algo así como un “TCR de equilibrio”, cuyas propiedades analíticas y/o estadísticas son imposibles de evaluar ante tanto cambio estructural por lo que todo este provinciano debate es carente de sentido. Y junto con este explosivo comentario dominical se despacha con la siguiente pregunta fundamental:

“(…) todo esto no es para zafar de responderte (no exclusivamente, al menos) sino para ordenarme un poco esta discusión necesaria e inminente: cuanto mas se banca este modelo de crecimiento con inflación (…)?”

Que en realidad me llevó a pensar no tanto en tipos de cambios reales y demáses, sino más limitadamente a cierto argumento de que para crecer es necesario tener inflación. Entiendo yo que de algún modo u otro si se piensa esto, se piensa que existe una correlación positiva entre crecimiento de los precios y crecimiento real del producto. Un pantallazo visual y muy superficial parece ““confirmar”” esta postura (tomamos el promedio de ambas variables para el período 2003-2009 para un total de 189 países):
Nos damos cuenta muy rápido que un grafo como el anterior carece de sentido estadísticos y poco nos puede decir. Para ver si podemos profundizar un poco más la correlación hicimos lo siguiente: Se armó un ranking que ordene los países desde el de mayor inflación hasta el de menor y otro que los orden de igual modo pero en términos de crecimiento. Gráficamente, si existe alguna asociación entre ambas variables los países deberían ubicarse pegaditos en la línea de 45º (o por ahí) ya que su posición en ambos rankings debería ser aproximadamente similar:
Nada! O quizás mucho!. Tenemos que para el promedio desde 2003 hasta 2009, Argentina (cuadradito azul en el grafo anterior) se ubicó novena en el ranking de inflación, solo superada por (en orden): Zimbabwe, Irak, Venezuela, Congo, Santo Tomé y Príncipe, Guinea, Etiopía y Myanmar. Por otro lado, en términos de crecimiento ocupó el lugar número 35 y solo tres de los países con más inflación crecieron más, lo que implica que tenemos en el total del mundo 32 países que crecieron más que argentina en los últimos 6 años con menos inflación.

Claro, tomar todo el mundo puede ser un tanto fuerte. Las realidades pueden ser muy complejas y diversas: por ejemplo, Zimbabwe tuvo la mayor inflación promedio (+26,5% promedio por año) y el menor crecimiento (bah, este fue negativo -5,5% anual promedio por año).

Tomemos entonces una muestra sólo con países que hayan creciendo entre 4,5% y 8,5% en promedio durante estos años de modo de cortar extremos voladores y países desarrollados que quitan información. Nos quedamos así, solo con 67 países:
Para este caso, hasta la correlación visual desaparece. Argentina es el 4º país en términos de inflación. Sólo Venezuela tiene más inflación y crecimiento. El 40% de los países que componen esta muestra tienen más crecimiento y menos inflación. Si en 2010 la inflación se ubica cerca del 25% anual seremos el segundo con mayor inflación del globo. STOP.

¿Es verdad que somos tan especiales, distintos y únicos que si queremos crecer y desarrollarnos, tenemos que también aceptar las tasas de inflación más altas del mundo?. O dicho en otros términos, ¿somos el único país que descubrió los beneficios de la inflación? ¿porqué otros crecen más con menos inflación? ¿es racional tener de las mayores inflaciones del globo?

No sé, pero no creo que seamos tan especiales.

Saludos

PD: En realidad, seguimos discutiendo sobre el TCR. Veamos sino como cerraba la pregunta ELY: “(…) alternativamente, cuanta mas apreciación se banca el país?”. Suena a quimera tener un TCR competitivo y estable con la segunda inflación del mundo, que a efectos prácticos y con tipos de cambio estables, implica que nos estamos apreciando contra todo, pero todo el mundo, menos Venezuela.

PD: Fuera de agenda. ¿Este no tendrá ganas de entrar en la BEA?.

Trabajando sobre el Manual

Refunfuñando y a regañadientes, Rollo contesta el desafio planteado por el colega, amigo y coblogger Genérico en este post ¿Cuáles es el canal que hace que funciones el modelo Rolleano , según el cual la inflación y el nivel de actividad dependen, en última instancia, casi exclusivamente del Tipo de Cambio Real “de equilibrio”?

Nadie mejor que el propio Rollo para explicarlo. Sin embargo, permítanme hacer una breve interpretación que me permitirá organizar la rerespuesta.

La suba del TCR por encima de su equilibrio genera una onda expansiva sobre el nivel de actividad. La onda expansiva llega por el mercado de trabajo. A un nivel dado de productividad (alrededor del cual se mueve el TCR de equilibrio) y al salario nominal previo a la suba del TCR, al productor de transables le conviene contratar gente. Esto, con desempleo, se convierte en una suba en el nivel de empleo y actividad. A medida que el mercado laboral se va cerrando, la presión alcista se convierte en subas salariales y no en nuevas contrataciones. Eventualmente los salarios empujan el TCR al de de equilibrio y los incentivos a contratar gente desaparecen y con ellos la presión expansiva. Adicionalmente, Rollo incorpora una dinámica inercial al modelo. No es lo mismo llegar al TCR de equilibrio con inflación de 20% y dólar a 3 que con inflación de 5% y dólar a 2.

Stop

Cualquiera que haya tomado un curso introductorio de macroeconomía reconocerá en el modelo de Rollo un IS-LM con precios flexibles, en el que la IS está dominada por el TCR y la oferta agregada se mueve con una Curva de Phillips ampliada por algún componente inercial. El siguiente gráfico, que no explico para ahorrar espacio, describe su esencia.

Algunos comentarios al respecto.

Onda expansiva: Rollo asume el carácter expansivo de un TCR por encima del equilibrio. Cómo la tradición estructuralista sostuviera durante añares (y como desde ESC planteáramos acá y acá) no es obvio que, urbi et orbi, la suba del tipo de cambio sea expansiva. Por cada productor de transables que se beneficia con un dólar más alto hay uno de no transables que se perjudica al ver encarecer sus insumos. ¿Qué efecto prevalece? La respuesta a priori no es evidente.

Asimismo, existe un canal distributivo de espíritu más kaleckiano que puede anular el efecto expansivo sobre los transables. El impacto regresivo de la suba del TCR (en particular por la licuación de los salarios reales) puede incrementar la tasa de ahorro agregada actuando contractivamente sobre la actividad. Personalmente creo que es este el canal de trasmisión más importante de la política cambiara que, según el contexto, puede ser expansivo o contractivo.

Hay que hacer las cuentas, lo que es seguro es que la onda expansiva no está garantizada.

El TCR no está sólo: Si el tipo de cambio afecta los precios a través de su impacto sobre el mercado de trabajo y el nivel de actividad ¿Por qué ignorar a las otras políticas macroeconómicas que afectan la demanda agregada?

En el caso de la política monetaria la respuesta es sabida. Rollo (como Genérico) desconfían del funcionamiento de los canales monetarios tradicionales. Yo, en cambio, soy algo menos escéptico a partir de tres fenómenos en los últimos años: (a) la remonetización via redescuentos de los primeros años de la posconvertibilidad, que evito el colapso del sistema financiero (b) el exponencial crecimiento de la construcción, pooles de siembra y fideicomisos de diversos colores. Cuando la política monetaria reduce las alternativas de inversión, estás tienden a volcarse a la actividad real y (c) los LCD a 50 cuotas sin interés en Fravega.

Dejemos de lado el debate por la política monetaria. ¿Y la política fiscal?

No termino de entender porque Rollo, que ha criticado con saña la equivalencia ricardiana y la neutralidad fiscal en el debate sobre el estimulo fiscal norteamericano se niega a darle la importancia que merece en el debate autóctono.

Si la política fiscal efectivamente afecta por algún canal a la demanda agregada, entonces, para cada nivel de tipo de cambio real, existe una determinada política fiscal, ridículamente contractiva o ridículamente expansiva, que compense el efecto del TCR sobre la actividad. El mecanismo es simple, a través de gasto e impuestos el gobierno puede anular el incentivo positivo (que bajo ciertas condiciones es inflacionario) que el TCR tiene sobre el productor transable.

Dicho de otra manera, el modelo Kirchnerista de Tipo de cambio de 2003-2006 era sostenible en el tiempo, pero a costa de salud, educación, jubilaciones, gasto social, infraestructura, etc. Cuando tuvo que elegir, el gobierno no optó por ninguno. Las consecuencias inflacionarias están a la vista. Yo, por mi parte, compraba para 2003-2006 un modelo con TCR más bajo y menores exigencias fiscales. pero bueno, son elecciones.

Dejo en el tintero para próximos posts debates paralelos como si la política fiscal que vuelve no inflacionario un determinado TCR es sostenible en el tiempo, si puede asociarse linealmente salario de equilibrio con productividad media o cuáles son los mecanismos que vuelven inercial al proceso inflacionario.

Por el momento, sin mas, saluda atte.

Ele

La Insoportable Levedad del RER

La mayor parte de los que somos parte de la BEA tenemos nuestros fetiches. Son esos temas sobre los que escribimos una y otra vez, casi, hasta el aburrimiento. Tómese por caso a nuestro amigo Lucas. Creo que desde que leo La Ciencia Maldita, insiste con persistente tozudez que la veiti-única causa del proceso inflacionario de nuestro país es la estrategia cambiaria. Nada más. Nada de nada. Eso, sólo eso.

El argumento puede ser más complejo ó brutalmente simple, pero siempre retiene lo más bello en lo esencial: fijar el tipo de cambio en los niveles a los cuáles se los planchó en 2003/4 no podía generar otra cosa que la tasa de inflación que observamos en nuestros días. Además, al dejar tan "desequilibrado" el tipo de cambio real, el aumento de precios que corrigiera ese desalineamiento impulsaría una dinámica de precios y salarios que daría paso al nacimiento de cierta inercia, bicho que una vez nacido aceleraría el cierre de la brecha.

Demos uno de los tantos (muchos, demasiados, excesivos) ejemplos Rollianos sobre esto: dado el nivel de nuestra productividad, los precios relativos de argentina eran muy bajos. De allí, simplemente, parece deducirse lo inexorable: No existe ninguna otra explicación (además de la inercia) para el proceso inflacionario actual que el nivel de tipo de cambio inicial de 2003.

A pesar de haber leído todos y cada uno de los posts al respecto… la verdad que el argumento no me cierra. Por varios motivos. Mencionemos los primeros que vienen a mi mente:

1. No hay ninguna racionalización explícita de porque efectivamente aumentan los precios. Dicho de otro modo: oka, post convertibilidad los salarios en dólares quedaron planchados, y muy por debajo de los niveles de productividad, pero ¿porqué deberían efectivamente moverse los precios? ¿cuál es el mecanismo? ¿alquimias del tipo P=EP*? ¿o qué? (y claramente para Lucas, no es la emisión asociada a la política de tipo de cambio la que genera esta dinámica)

2. Pasemos de largo (y no tanto) el punto 1. Dado el tipo de cambio y el nivel de productividad, los precios deben aumentar y así lo harán. Pero, ¿a qué velocidad?. Citemos por enésima vez al profesor Heymann: “la inflación es siempre del 5%, eso no es problema. El problema es en que período”. Nada de la teoría de Rollo explica porque la inflación en un año puede ser del 5%, 10% ó 15%. Sólo sabemos (¿?) que va a haber aumento de precios.

3. De lo anterior es bastante trivial deducir que aún si los precios debían aumentar, digamos, un 100%, no es lo mismo que lo hagan en 1 año, en 5 años ó en 10 años. Siguiendo al pie de la letra su “teoría” podríamos haber llegado a la línea de tendencia de la regresión con una inflación anual del 5% distribuida en muchos otros años (notemos además que si el tipo de cambio real tiene algún efecto positivo sobre el crecimiento, este tipo de "convergencia" asegura varios años de expansión en el producto).

4. Si no sabemos porque aumentan efectivamente los precios, ni a que velocidad lo harán, poco o más bien nada podemos realmente decir sobre la actual dinámica de los mismo y sobre como se interviene sobre ellos.

5. Tampoco, esta formulación nos explica porque en 2009 los precios desaceleración su ritmo de crecimiento respecto de 2007-2008. Esto es, sí debíamos inexorablemente cerrar la brecha entre productividad y salarios en exactamente 7 años, ¿estaba predicha la desaceleración del año pasado?.

Así parece que Lucas llega a una sorprendente conclusión: el único "instrumento" de política económica, válido para todo fin (crecimiento, inflación, empleo, desarrollo, etc) es el valor del tipo de cambio. Y la mejor política, sino la única, es dejarlo flotar.

Quizás porque nunca leí este libro (que jamás me llego), pero esta "teoría" que no me dice el como, el cuando, el porque, el donde me suena a poco.

Saludos,

Genérico